Đề tài Giải pháp hoàn thiện và mở rộng phát hành cổ phiếu lần đầu qua đấu giá tại Việt Nam

i MỤC LỤC MỤC LỤC.................................................................................................................. i DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT ................................................. iv DANH MỤC CÁC BẢNG ...................................................................................... iv DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ, SƠ ĐỒ ........................................................... iv MỞ ĐẦU ....................................................................................................................v U 1. Lý do chọn đề tài ..........................................................................................v 2. Mục đích của đề tài: ................................................................................... vi 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu.............................................................. vi 4. Phương pháp nghiên cứu............................................................................ vi 5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu ............................... vii 6. Hạn chế của đề tài: .................................................................................... vii CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN, PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU VÀ PHƯƠNG THỨC PHÁT HÀNH LẦN ĐẦU QUA ĐẤU GIÁ..1 1.1. CÔNG TY CỔ PHẦN..................................................................................1 1.1.1 Định nghĩa.............................................................................................1 1.1.1.1. Công ty là gì? ....................................................................................1 1.1.1.2. Công ty cổ phần.................................................................................3 1.1.2. Tổ chức quản lý công ty cổ phần ..........................................................4 1.1.2.1. Đại hội đồng cổ đông........................................................................4 1.1.2.2. Hội đồng quản trị ..............................................................................5 1.1.2.3. Giám đốc (Tổng Giám đốc) công ty ..................................................6 1.1.2.4. Ban kiểm soát ....................................................................................7 1.1.3. Các loại hình công ty cổ phần...............................................................8 1.1.3.1. Công ty cổ phần nội bộ (Private company) ......................................8 1.1.3.2. Công ty cổ phần đại chúng (Public company) ..................................9 1.1.3.3. Công ty cổ phần niêm yết (Listed company) .....................................9 1.1.4. Ưu và nhược điểm của công ty cổ phần................................................9 1.1.4.1. Ưu điểm:............................................................................................9 1.1.4.2. Nhược điểm: ....................................................................................11 1.2. CỔ PHIẾU..................................................................................................13 U 1.2.1. Định nghĩa...........................................................................................13 1.2.2. Các loại cổ phiếu.................................................................................14 1.2.2.1. Phân theo quyền lợi của sở hữu chủ ...............................................14 1.2.2.2. Phân loại theo hình thức chuyển nhượng .......................................14 1.2.2.3. Phân loại theo tính chất thu nhập ...................................................15 1.2.3 Các hình thức giá trị của cổ phiếu ............................................................15 1.3. CÁC HÌNH THỨC PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU .........................................16 U 1.3.2. Phân loại theo phạm vi phát hành.......................................................16 1.3.2.1. Phát hành riêng lẻ (Private Placement)..........................................16 1.3.2.2. Phát hành ra công chúng (Public Offerings)..................................16 1.3.3. Phân loại theo tính chất chắc chắn của đợt phát hành ........................17 1.3.3.1. Phát hành không qua bảo lãnh .......................................................17 ii 1.3.3.2. Phát hành có bảo lãnh.................................................................... 17 1.3.4. Phân loại theo cách thức xác định giá ................................................ 18 1.3.4.1. Phát hành công khai với giá định trước..........................................18 1.3.4.2. Phát hành qua phương thức đấu giá để xác định giá .....................19 1.4. PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU QUA ĐẤU GIÁ: .............................................19 1.4.1. Các phương thức đấu giá áp dụng trong phát hành cổ phiếu..............19 1.4.1.1. Phương thức đấu giá theo kiểu Anh: ..............................................20 1.4.1.2. Phương thức đấu giá theo kiểu Hà Lan ..........................................20 1.4.2. Sử dụng phương thức đấu giá trong phát hành cổ phiếu lần đầu (Initial Public Offerings - IPO). ......................................................................21 1.4.2.1. Hiện tượng “dưới giá” (undervalue) đối với cổ phiếu IPO: ..........21 1.4.2.2. Lợi ích của phương thức đấu giá với IPO ......................................22 1.5. KINH NGHIỆM CỦA MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI VỀ PHÁT HÀNH CỔ PHẦN LẦU ĐẦU ...................................................................23 U 1.5.1. Kinh nghiệm IPO của một số nước trên thế giới ................................23 1.5.2 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam....................................................24 1.5.2.1. Thực hiện bảo lãnh phát hành; xác định tổ chức bảo lãnh phát hành và giá bảo lãnh phát hành bằng phương thức đấu giá:..................25 1.5.2.2. Bán đấu giá qua tổ chức tài chính trung gian: ...............................25 CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU THÔNG QUA ĐẤU GIÁ Ở VIỆT NAM ..............................................................27 2.1. THỜI KỲ BÁN CỔ PHẦN LẦN ĐẦU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC CỔ PHẦN HÓA KHÔNG QUA ĐẤU GIÁ: ......................28 2.1.1. Tổng kết sơ lược theo các giai đoạn thực hiện CPH: .........................28 2.1.1.1. Giai đoạn thực hiện thí điểm từ tháng 6/1992 đến tháng 4/1996 ...28 2.1.1.2. Giai đoạn mở rộng CPH từ tháng 5/1996 đến tháng 6/1998 .........29 2.1.1.3. Giai đoạn thực hiện đại trà từ tháng 7/1998 đến tháng 6/2002:....30 2.1.2. Đánh giá thực tiễn về thời kỳ bán cổ phần lần đầu tại các DNNN CPH không qua đấu giá (từ tháng 6/1992 đến tháng 8/2002): ....................32 2.1.2.1. Thành tựu: .......................................................................................32 2.1.2.2. Những tồn tại và nguyên nhân: .......................................................33 2.2. THỜI KỲ BÁN CỔ PHẦN LẦN ĐẦU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC CỔ PHẦN HÓA QUA PHƯƠNG THỨC ĐẤU GIÁ.........36 2.2.1. Quy định pháp lý về đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài của DNNN CPH:....................................................................................................37 2.2.2. Quy trình thực hiện: ............................................................................37 2.2.2.1. Trước đấu giá..................................................................................39 2.2.2.2. Trong cuộc đấu giá .........................................................................41 2.2.2.3. Sau đấu giá......................................................................................42 2.2.3. Kết quả thực hiện trong thời kỳ bán cổ phần qua đấu giá: .................43 2.2.4. Phân tích kết quả khảo sát sự đánh giá và quan điểm của các nhà đầu tư cá nhân về ”Đấu giá bán cổ phần”:.................................................44 2.2.4.1. Mục tiêu và quy mô đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư:.....................45 iii 2.2.4.2. Quan điểm của các nhà đầu tư đối với các vấn đề liên quan đến quá trình phát hành cổ phần qua đấu giá ................................................................ 46 2.2.4.3. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến việc giá đấu giá mua cổ phần:................................................................................................49 2.2.5. Sự ra đời của Nghị định 187/NĐ-CP ngày 16/11/2004 thay thế Nghị định 64/2002/NĐ-CP về việc chuyển công ty Nhà nước thành công ty cổ phần ................................................................................................56 CHƯƠNG 3 GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN VÀ MỞ RỘNG PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU QUA ĐẤU GIÁ Ở VIỆT NAM HIỆN NAY ........................57 3.1. ĐÁNH GIÁ VIỆC THỰC HIỆN ĐẤU GIÁ BÁN CỔ PHẦN .................57 3.1.1. Hiệu quả đạt được ...............................................................................57 3.1.1.1. Về khung pháp lý về đấu giá bán cổ phần ......................................57 3.1.1.2. Về phương thức định giá doanh nghiệp .........................................58 3.1.1.3. Hạn chế tình trạng thất thoát tài sản Nhà nước, tăng thu Ngân sách .........................................................................................................58 3.1.1.4. Về thực hiện mục tiêu công khai, minh bạch ..................................59 3.1.1.5. Tạo ra kênh thu hút vốn đầu tư mới cho thị trường vốn .................59 3.1.2. Những tồn tại và nguyên nhân ............................................................59 3.1.2.1. Tồn tại về quy định pháp lý .............................................................59 3.1.2.2. Tồn tại do những hạn chế của thị trường chứng khoán: ................64 3.1.2.3. Những tồn tại khác:.........................................................................66 3.2. CÁC GIẢI PHÁP NHẰM NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ VÀ TÍNH ĐẠI CHÚNG CỦA VIỆC PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU THÔNG QUA ĐẤU GIÁ ....................................................................................................................67 3.2.1. Những kiến nghị từ phía nhà đầu tư ...................................................68 3.2.2. Các giải pháp về hoàn thiện hệ thống văn bản pháp lý.......................69 3.2.2.1. Đối với các văn bản pháp lý quy định về đấu giá bán cổ phần lần đầu của các DNNN CPH.................................................................69 3.2.2.2. Xây dựng khung pháp lý quy định về đấu giá bán cổ phần đối với trường không không phải là DNNN CPH .......................................71 3.2.3. Các giải pháp về xây dựng, phát triển thị trường chứng khoán:.........72 3.2.3.1. Gắn liền việc niêm yết trên thị trường chứng khoán với việc CPH: .........................................................................................................72 3.2.3.2. Hoàn thiện và phát triển thị trừơng giao dịch chứng khoán không tập trung (Over the counter – OTC) ...............................................72 3.2.4. Các giải pháp khác ..............................................................................73 3.2.4.1. Áp dụng hình thức bán đấu giá toàn bộ doanh nghiệp...................73 3.2.4.2. Có cơ chế và quy định thực hiện CPH và bán đấu giá riêng đối với trường hợp DNNN CPH có quy mô lớn (dạng “case bay case”)...74 3.2.4.3. Rút ngắn thời gian tổ chức đấu giá.................................................74 KẾT LUẬN ................................................................................................................ i TÀI LIỆU THAM KHẢO ....................................................................................... ii PHỤ LỤC................................................................................................................. iv iv DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT DNNN: Doanh nghiệp Nhà nước CPH: Cổ phần hóa IPO: Initial Public Offerings – Phát hành lần đầu ra công chúng UBND: Ủy ban nhân dân TP. HCM: Thành phố Hồ Chí Minh CTCK: Công ty Chứng khoán TTGDCK: Trung tâm giao dịch Chứng khoán UBCKNN: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 1: Điều kiện phát hành chứng khoán ra công chúng ở một số nước Bảng 2: Tỷ lệ phân phối cổ phần của các DNNN CPH trong giai đoạn thí điểm Bảng 3: Tỷ lệ phân phối cổ phần của một số của các DNNN CPH giai đoạn mở rộng hiện đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Bảng 4: Ý kiến của nhà đầu tư về việc công bố thông tin bán đấu giá Bảng 5: Độ tin cậy đối với các kênh thông tin đối với các nhà đầu tư Bảng 6: Kết quả bán đấu giá cổ phần của một số doanh nghiệp nhà nứoc CPH tiêu biểu từ trước đến nay trên địa bàn TP. HCM Bảng 7: Các nhân tố ảnh hưởng giá cổ phiếu (dựa trên phân tích số liệu giá trúng đấu giá) Bảng 8: Các nhân tố ảnh hưởng giá cổ phiếu (dựa trên kết quả khảo sát các quan điểm của nhà đầu tư) Bảng 9: Cơ sở đặt giá mua cổ phần bán đấu giá của nhà đầu tư Bảng 10: Tổng kết các kiến nghị của nhà đầu tư DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ, SƠ ĐỒ Sơ đồ 1: Qui trình và các bước thực hiện cụ thể việc đấu giá bán cổ phần lần đầu của các DNNN CPH v MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Với sự ra đời của Nghị định 64/2002/NĐ-CP của Chính phủ ngày 19/06/2002 về chuyển DNNN thành công ty cổ phần và Thông tư 80/2002/TT-BTC ngày 12/09/2002 hướng dẫn về Bảo lãnh phát hành và đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài của các DNNN thực hiện CPH, việc triển khai thực hiện đấu giá bán cổ phần lần đầu ra bên ngoài ở Việt Nam đến nay đã tương đối phổ biến. Bên cạnh đó, đã có một vài công ty cổ phần, ngân hàng thương mại cổ phần phát hành cổ phần bổ sung gần đây cũng đã áp dụng phương thức đấu giá. Sau hơn một năm áp dụng hình thức phát hành cổ phần lần đầu ra bên ngoài cho các DNNN CPH qua đấu giá thì đa số các trường hợp đều phát hành thành công. Tuy nhiên, hình thức áp dụng và sự đảm bảo nguyên tắc công khai, minh bạch thì mỗi nơi một khác, còn tồn tại nhiều vấn đề chưa đồng bộ và còn nhiều bất cập. Vẫn tồn tại một số trường hợp CPH nội bộ, việc phát hành ra bên ngoài qua đấu giá bán cổ phần chỉ mang tính hình thức. Thêm vào đó, hầu hết các trường hợp phát hành lần đầu đều gói gọn trong nội bộ trong địa phương chứ chưa mở rộng được phạm vi trên cả nước. Để việc phát hành cổ phiếu và xác định giá bán cổ phần qua đấu giá ngày càng phổ biến, hiệu quả và đạt được mục tiêu công khai, minh bạch, theo nguyên tắc thị trường ở mức cao nhất, nhằm thu hút được tối đa nguồn lực về vốn, công nghệ, khả năng quản lý,... phục vụ cho sự phát triển của doanh nghiệp nói riêng và sự tăng trưởng kinh tế nói chung thì nhất thiết phải có sự rà soát, đánh giá lại thực trạng triển khai thực hiện việc đấu giá bán cổ phần trong thời gian vừa qua. Từ đó, đưa ra các giải pháp hoàn thiện và mở rộng việc phát hành cổ phần qua đấu giá, đặc biệt là phát hành lần đầu của các DNNN CPH trong điều kiện kinh tế và thị trường vốn của Việt Nam hiện nay. Xuất phát từ tầm quan trọng này, việc chọn đề tài “Giải pháp hoàn thiện và mở rộng phát hành cổ phiếu lần đầu qua đấu giá tại Việt Nam” là một điều cần thiết và có ý nghĩa. vi 2. Mục đích của đề tài: Mục tiêu nghiên cứu của đề tài này nhằm: • Tìm hiểu một số khái niệm về công ty cổ phần, cổ phiếu; phát hành cổ phiếu ra công chúng, phương thức phát hành qua đấu giá; • Nghiên cứu và đánh giá thực trạng phát hành cổ phiếu lần đầu của các DNNN CPH qua đấu giá ở Việt Nam; • Nghiên cứu sự đánh giá và quan điểm của các nhà đầu tư đối với vấn đề phát hành cổ phiếu lần đầu của các DNNN qua đấu giá; • Đưa ra các giải pháp hoàn thiện và mở rộng việc phát hành cổ phiếu lần đầu thông qua đấu giá ở Việt Nam hiện nay. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu * Nội dung của đề tài liên quan đến các lĩnh vực như: • Công ty cổ phần cổ phiếu và phát hành cổ phiếu; • Vấn đề CPH DNNN; • Vấn đề phát hành cổ phiếu lần đầu thông qua đấu giá; • Quan điểm của các nhà đầu tư chứng khoán đối với thực trạng phát cổ phần lần đầu qua đấu giá; • Các quy định pháp lý liên quan đến các lĩnh vực trên. * Phạm vi nghiên cứu: Tại Việt Nam và trong giai đoạn hiện nay. 4. Phương pháp nghiên cứu Nghiên cứu đề tài này có sử dụng một cách chọn lọc một số lý luận kinh tế - tài chính; các văn bản pháp luật có liên quan đến phát hành cổ phần qua hình thức đấu giá; các số liệu, báo cáo của ban đổi mới quản lý doanh nghiệp thành phố Hồ Chí Minh; các bài báo về bán đấu giá cổ phần. Đồng thời, đề tài này còn sử dụng kết quả của cuộc khảo sát sự đánh giá và quan điểm của các nhà đầu tư chứng khoán đã và đang tham gia mua đấu giá cổ phần qua hình thức trả lời bản câu hỏi trắc nghiệm. Phương pháp nghiên cứu đề tài là đi từ cơ sở lý thuyết và kinh nghiệm thực tiễn của các nước trên thế giới đến thực trạng tại Việt Nam qua từng giai đoạn phát vii hành cổ phần lần đầu ra công chúng. Từ đó, đánh giá những thành tựu và tồn tại, phân tích nguyên nhân để đưa ra những giải pháp khả thi và phù hợp. 5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu Hiện nay, các văn bản pháp luật có liên quan đến vấn đề phát hành cổ phần qua hình thức đấu giá được áp dụng trong thời gian qua vẫn còn nhiều bất cập. Đặc biệt, đối với việc phát hành cổ phần lần đầu của các DNNN CPH thì sự ra đời vừa mới đây của Nghị định 187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004 về việc chuyển công ty Nhà nước thành công ty cổ phần (có hiệu lực từ 10/12/2004) thay thế cho Nghị định 64/2002/NĐ-CP chắc chắn sẽ kéo theo sự ra đời của các văn bản pháp luật hướng dẫn thi hành Nghị định 187/2004/NĐ-CP trong thời gian sắp tới. Cụ thể, sẽ có Thông tư hướng dẫn về việc bán cổ phần lần đầu ra bên ngoài của các DNNN CPH thay thế cho Thông tư 80/2002/TT-BTC. Đồng thời, tuy đã có Nghị định 144/2003/NĐ-CP ngày 28/11/2003 về Chứng khoán và thị trường chứng khoán cùng Thông tư 60/2004/TT-BTC ngày 18/06/2004 hướng dẫn việc phát hành cổ phiếu ra công chúng nhưng vẫn không có những quy định cụ thể về phát hành cổ phiếu ra công chúng qua phương thức đấu giá. Vì vậy, việc nghiên cứu đề tài này mang ý nghĩa thực tiễn là nhằm đề xuất những kiến nghị, đóng góp cho việc hoàn chỉnh các văn bản hướng dẫn về sắp tới về bán cổ phần lần đầu ra bên ngoài phù hợp thực tế hơn, hạn chế những vướng mắc hiện tại. Đồng thời, làm cơ sở để bổ sung các văn bản quy định cho cả trường hợp công ty cổ phần phát hành cổ phiếu ra công chúng qua đấu giá. 6. Hạn chế của đề tài: Với thực trạng của Việt Nam hiện nay, hầu hết các quy định pháp lý về bán đấu giá cổ phần ra bên ngoài cũng như các đợt phát hành cổ phần qua lần đầu đã thực hiện đều là của DNNN thực hiện CPH. Vì vậy, các nội dung nghiên cứu của đề tài chỉ tập trung vào các vấn đề liên quan đến việc phát hành cổ phần lần đầu qua đấu giá của các DNNN CPH. 1 CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN, PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU VÀ PHƯƠNG THỨC PHÁT HÀNH LẦN ĐẦU QUA ĐẤU GIÁ 1.1. CÔNG TY CỔ PHẦN 1.1.1 Định nghĩa 1.1.1.1. Công ty là gì? Loại hình công ty xuất hiện trên thương trường vào khoảng thế kỉ XIII ở một số quốc gia Châu Âu nhằm đáp ứng nhu cầu đòi hỏi cần có số vốn lớn để kinh doanh và có đủ khả năng cạnh tranh trên thương trường, hạn chế được rủi ro có thể gặp phải trong quá trình kinh doanh khi nền thương mại của các nước trên thế giới ngày càng phát triển mạnh, vượt khỏi ranh giới các quốc gia. Công ty là một vấn đề phức tạp, tác động tới và bị tác động bởi nhiều lĩnh vực của đời sống xã hội. Do đó người ta nghiên cứu công ty ở nhiều khía cạnh khác nhau mà trong đó vấn đề bản chất của công ty cũng được nghiên cứu ở những khía cạnh như vậy nhằm phục vụ chủ yếu cho việc làm luật để quản lý, tạo môi trường kinh doanh công bằng và để giải quyết các tranh chấp xảy ra. Có rất nhiều học giả ở các nước đã định nghĩa về công ty, đa số dựa trên bản chất của công ty. Các học thuyết khác nhau này về bản chất của công ty đã góp phần cho việc giải thích khái niệm hiện đại về công ty, nhưng mỗi học thuyết chỉ chiếm một vị trí nhất định trong việc giải thích này và không bao trùm được toàn bộ. Điều 1832 Bộ luật Dân sự của Pháp định nghĩa: “Công ty là một hợp đồng thông qua đó hai hay nhiều người thoả thuận với nhau sử dụng tài sản hoặc khả năng của mình vào một hoạt động chung nhằm chia lợi nhuận hoặc kiếm lời có thể thu được qua hoạt động đó. Công ty có thể được thành lập trong những trường hợp do luật định bằng hành vi tự nguyện của một người. Các thành viên công ty cam kết cùng chịu lỗ”. 2 Điều 25 Bộ luật Dân sự của Đức qui định: “Việc thành lập một hội có tư cách pháp nhân, trong chừng mực mà không dựa vào các qui định dưới đây, được điều chỉnh bởi khế ước lập hội”. Điều 2247 Bộ luật Dân sự của Ý qui định: “Thông qua hợp đồng công ty, hai hay nhiều người góp tài sản hay dịch vụ nhằm thực hiện chung một hoạt động kinh tế với mục đích chia xẻ lợi nhuận kiếm được từ hoạt động đó”. Czech - một phần tách ra từ Cộng hoà Xã hội Chủ nghĩa Tiệp Khắc - khi bắt tay vào xây dựng kinh tế thị trường, đã ban hành Bộ luật Thương mại với qui định: “Một công ty được thành lập trên cơ sở một hợp đồng lập hội (thỏa thuận thành lập hoặc thoả thuận hợp danh) được ký kết bởi mọi người sáng lập, trừ khi các qui định của Bộ luật này đòi hỏi khác” (Điều 57, khoản 1). Cùng với những tư tưởng đó, các Bộ luật Dân sự của các chế độ cũ ở Việt Nam đều có một chương dành riêng cho khế ước lập hội xác định rõ bản chất pháp lý của công ty hay thương hội là hợp đồng. Việc xác định rõ bản chất hợp đồng của công ty đã mang lại nhiều tiện ích cho việc nghiên cứu công ty không những đề giải thích công ty là gì mà còn đưa ra được bản chât của công ty. Về mặt ngôn ngữ, công ty dịch từ chữ compagnie của Pháp hay company của Anh, đều có nghĩa là người bạn đồng hành, người hợp tác với mình để tiến hành hoạt động kinh doanh. Vì vậy, công ty phải có ít nhất hai người trở lên cùng hùn hạp vốn để kinh doanh. Và như thế, theo học giả Kubler, có thể định nghĩa rằng “công ty được hiểu là sự liên kết của hai hay nhiều cá nhân hoặc pháp nhân bằng một sự kiện pháp lý, nhằm tiến hành để đạt được một mục tiêu chung nào đó”. Theo khái niệm trên thì sẽ có rất nhiều loại công ty với các mục đích khác nhau, trong đó công ty kinh doanh là loại phổ biến, ngoài ra, còn có các công ty dân sự. Ở đây, chúng ta chỉ đề cập tới các công ty kinh doanh. “Công ty kinh doanh là sự liên kết của nhiều chủ thể nhằm tiến hành một công việc nào đó nhằm mục đích thu lợi nhuận”. 3 1.1.1.2. Công ty cổ phần Trên toàn thế giới, có rất nhiều hình thức công ty nhưng trong tất cả các hình thức công ty, có ba hình thức công ty cơ bản mà từ đó người ta phát triển thêm các hình thức công ty khác là: Công ty hợp danh, Công ty hợp vốn, Công ty cổ phần. Trong phạm vi đề tài này, chúng ta chỉ nghiên cứu hình thức Công ty cổ phần. Công ty cổ phần là một hình thức công ty có thể có dấu tích từ thời La Mã cổ đại, nhưng mới chỉ được chú ý từ Thế kỷ 18 và được pháp luật chính thức công nhận năm 1867 ở Pháp, năm 1870 ở Đức. Đây là loại hình công ty có trách nhiệm hữu hạn, có nghĩa là các cổ đông chỉ chịu trách nhiệm đối với các khoản nợ của công ty tới phần vốn góp của mình. Loại công ty này được xem là công ty đối vốn, có nghĩa là vốn có giá trị trước hết, không kể đến nhân thân người góp vốn. Hình thức công ty này không nhấn mạnh tới mối quan hệ giữa các thành viên mà chỉ nhấn mạnh tới vốn, tính chất trách nhiệm hữu hạn và khả năng huy động vốn. Ở Việt Nam, theo Luật Doanh nghiệp ban hành ngày 12/06/1999 (sau đây gọi tắt là Luật doanh nghiệp) Điều 51 thì Công ty cổ phần là doanh nghiệp, trong đó: (i) Vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần; (ii) Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp; (iii) Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường hợp cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi biểu quyết; (iv) Cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không hạn chế số lượng tối đa. Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán ra công chứng theo quy định của pháp luật về chứng khoán. Công ty cổ phần có tư cách pháp nhân kể từ ngày được cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh. Trong đề tài, công ty cổ phần được đề cập đến là công ty được định nghĩa theo Luật Doanh nghiệp Việt Nam và nghiên cứu nó theo quy định pháp luật về công ty cổ phần của Việt Nam. 4 1.1.2. Tổ chức quản lý công ty cổ phần Công ty cổ phần phải có Đại hội đồng cổ đông, Hội đồng quản trị và Giám đốc (Tổng giám đốc); đối với công ty cổ phần có trên mười một cổ đông phải có Ban kiểm soát. 1.1.2.1. Đại hội đồng cổ đông Đại hội đồng cổ đông gồm tất cả cổ đông có quyền biểu quyết, là cơ quan quyết định cao nhất của công ty cổ phần. Đại hội đồng cổ đông họp mỗi năm ít nhất một lần để quyết định các vấn đề lớn của công ty như: - Quyết định mức cổ tức hàng năm của từng loại cổ phần; - Bầu, miễn nhiệm, bãi nhiệm thành viên Hội đồng quản trị, thành viên Ban kiểm soát; - Xem xét và xử lý các vi phạm của Hội đồng quản trị và Ban kiểm soát gây thiệt hại cho công ty và cổ đông của công ty; - Quyết định tổ chức lại và giải thể công ty; - Thông qua báo cáo tài chính hàng năm; - Thông qua định hướng phát triển của công ty; - Quyết định bán số tài sản có giá trị bằng hoặc lớn hơn 50% tổng giá trị tài sản được ghi trong sổ kế toán của công ty; - Quyết định mua lại hơn 10% tổng số cổ phần đã bán của mỗi loại; …. Tại các cuộc họp của Đại hội đồng cổ đông, các cổ đông có quyền cho ý kiến của mình về các vấn đề của công ty, do vậy, các cuộc họp này có thể tập hợp được rất nhiều các ý kiến khác nhau và lựa chọn từ đó các ý kiến tốt nhất. Đại hội đồng cổ đông thông qua các quyết định thuộc thẩm quyền bằng hình thức biểu quyết tại cuộc họp hoặc lấy ý kiến bằng văn bản. Quyết định của Đại hội đồng cổ đông được thông qua tại cuộc họp khi được số cổ đông đại diện ít nhất 51% tổng số phiếu biểu quyết của tất cả cổ đông dự họp chấp thuận. Riêng đối với quyết định về loại cổ phần và số lượng cổ phần được quyền chào bán của từng loại; sửa đổi, bổ sung Điều lệ công ty; tổ chức lại, giải thể công ty; bán hơn 50% tổng giá trị tài sản được ghi trong số kế toán của công ty thì phải 5 được số cổ đông đại diện ít nhất 65% tổng số phiếu biểu quyết tất cả cổ đông dự họp chấp thuận. Trường hợp thông qua quyết định dưới hình thức lấy ý kiến bằng văn bản, thì quyết định của Đại hội đồng cổ đông được thông qua nếu được số cổ đông đại diện ít nhất 51% tổng số phiếu biểu quyết chấp thuận. Tuy nhiên, nếu như trình tự và thủ tục triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông không thực hiện đúng theo quy định của Luật Doanh nghiệp và Điều lệ công ty hay nội dung quyết định vi phạm quy định của pháp luật hoặc Điều lệ công ty thì cổ đông, thành viên Hội đồng quản trị, Giám đốc (Tổng giám đốc) và Ban kiểm soát có quyền yêu cầu Toà án xem xét và huỷ bỏ quyết định của Đại hội đồng cổ đông. 1.1.2.2. Hội đồng quản trị Hội đồng quản trị được Đại hội đồng cổ đông bầu ra, là cơ quan quản lý công ty, có toàn quyền nhân danh công ty để quyết định mọi vấn đề liên quan đến mục đích, quyền lợi của công ty, trừ những vấn đề thuộc thẩm quyền của Đại hội đồng cổ đông. Gồm: - Quyết định chiến lược phát triển của công ty; - Quyết định chào bán cổ phần mới trong phạm vi số cổ phần được quyền chào bán của từng loại; quyết định huy động thêm vốn theo hình thức khác; - Quyết định phương án đầu tư; - Quyết định giải pháp phát triển thị trường, tiếp thị và công nghệ; thông qua hợp đồng mua, bán, vay, cho vay và hợp đồng khác có giá trị bằng hoặc lớn hơn 50% tổng giá trị tài sản được ghi trong sổ kế toán của công ty hoặc tỷ lệ khác nhỏ hơn được quy định tại Điều lệ công ty; - Bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức Giám đốc (Tổng giám đốc) và cán bộ quản lý quan trọng khác của công ty, quyết định mức lương và lợi ích khác của các cán bộ quản lý đó; - Quyết định cơ cấu tổ chức, quy chế quản lý nội bộ công ty, quyết định thành lập công ty con, lập chi nhánh, văn phòng đại diện và việc góp vốn, mua cổ phần của doanh nghiệp khác; 6 - Quyết định giá chào bán cổ phần và trái phiếu của công ty; định giá tài sản góp vốn không phải là tiền Việt Nam, ngoại tệ tự do chuyển đổi, vàng; - Quyết định mua lại không quá 10% số cổ phần đã bán của từng loại: - Kiến nghị loại cổ phần và tổng số cổ phần được quyền chào bán của từng loại; - Trình báo cáo quyết toán tài chính hàng năm lên Đại hội đồng cổ đông; - Kiến nghị mức cổ tức được trả, quyết định thời hạn và thủ tục trả cổ tức hoặc xử lý các khoản lỗ phát sinh trong quá trình kinh doanh; - Duyệt chương trình, nội dung tài liệu phục vụ họp Đại hội đồng cổ đông, triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông hoặc thực hiện các thủ tục hỏi ý kiến để Đại hội đồng cổ đông thông qua quyết định; - Kiến nghị việc tổ chức lại hoặc giải thể công ty; Mỗi thành viên Hội đồng quản trị có một phiếu biểu quyết, Hội đồng quản trị thông qua quyết định bằng biểu quyết tại cuộc họp, lấy ý kiến bằng văn bản hoặc hình thức khác. Hội đồng quản trị bầu Chủ tịch Hội đồng quản trị trong số thành viên Hội đồng quản trị. Chủ tịch Hội đồng quản trị có thể kiêm Giám đốc (Tổng giám đốc) công ty. Thành viên Hội đồng quản trị có quyền yêu cầu Ban Giám đốc hoặc cán bộ quản lý các đơn vị khác trong công ty cung cấp các thông tin, tài liệu về tình hình tài chính, hoạt động kinh doanh của công ty và của các đơn vị trong công ty. Thành viên Hội đồng quản trị bị miễn nhiệm trong những trường hợp nhất định như: (i) Bị mất hoặc bị hạn chế năng lực hành vi dân sự; (ii) từ chức; (iii) các trường hợp khác do Điều lệ công ty quy định. Và thành viên Hội đồng quản trị bị bãi nhiệm theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông. Đại hội đồng cổ đông sẽ bầu thành viên mới để thay thế cho thành viên Hội đồng quản trị đã bị miễn nhiệm, bãi nhiệm. 1.1.2.3. Giám đốc (Tổng Giám đốc) công ty Hội đồng quản trị bổ nhiệm một người trong số họ hoặc người khác làm Giám đốc (Tổng Giám đốc). Chủ tịch hội đồng quản trị có thể kiêm Giám đốc 7 (Tổng Giám đốc) công ty. Trường hợp điều lệ công ty không quy định Chủ tịch Hội đồng quản trị là người đại diện theo pháp luật, thì Giám đốc (Tổng Giám đốc) là người đại diện theo pháp luật của công ty. Giám đốc (Tổng Giám đốc) là người điều hành hoạt động hàng ngày của công ty và chịu trách nhiệm trước Hội đồng quản trị về việc thực hiện các quyền và nhiệm vụ được giao như: - Quyết định về tất cả các vấn đề liên quan đến hoạt động hàng ngày của công ty; - Tổ chức thực hiện các quyết định của Hội đồng quản trị; - Tổ chức thực hiện kế hoạch kinh doanh và phương án đầu tư của công ty; - Kiến nghị phương án bố trí cơ cấu tổ chức, quy chế quản lý nội bộ công ty; - Bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức các chức danh quản lý trong công ty trừ các chức danh do Hội đồng quản trị bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức; - Quyết định lương và phụ cấp nếu có đối với người lao động trong công ty kể cả cán bộ quản lý thuộc thẩm quyền bổ nhiệm của Giám đốc (Tổng Giám đốc); - Các quyền và nhiệm vụ khác theo quy định của pháp luật, điều lệ công ty và quyết định của Hội đồng quản trị; 1.1.2.4. Ban kiểm soát Công ty cổ phần có trên mười một cổ đông phải có Ban kiểm soát từ ba đến năm thành viên, trong đó ít nhất phải có một thành viên có chuyên môn về kế toán. Ban kiểm soát bầu một thành viên làm Trưởng ban; Trưởng ban kiểm soát phải là cổ đông. Ban kiểm soát thực hiện các công việc sau: - Kiểm tra tính hợp lý, hợp pháp trong quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh, trong ghi chép của sổ kế toán và báo cáo tài chính: 8 - Thẩm định báo cáo tài chính hàng năm của công ty; kiểm tra từng vấn đề cụ thể liên quan đến quản lý, điều hành hoạt động của công ty khi xét thấy cần thiết hoặc theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông, theo yêu cầu của cổ đông, nhóm cổ đông lớn (quy định tại khoản 2 Điều 53 của Luật Doanh nghiệp); - Thường xuyên thông báo với Hội đồng quản trị về kết quả hoạt động; tham khảo ý kiến của Hội đồng quản trị trước khi trình các báo cáo, kết luận và kiến nghị lên Đại hội đồng cổ đông; - Báo cáo Đại hội đồng cổ đông về tính chính xác, trung thực, hợp pháp của việc ghi chép, lưu giữ chứng từ và lập sổ kế toán, báo cáo tài chính, các báo cáo khác của công ty; tính trung thực, hợp pháp trong quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh của công ty; - Kiến nghị biện pháp bổ sung, sửa đổi, cải tiến cơ cấu tổ chức quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh của công ty;…. Hội đồng quản trị, thành viên Hội đồng quản trị, Giám đốc (Tổng giám đốc), các cán bộ quản lý khác phải cung cấp đầy đủ và kịp thời thông tin, tài liệu về hoạt động kinh doanh của công ty theo yêu cầu của Ban kiểm soát, trừ trường hợp Đại hội đồng cổ đông có quyết định khác. Đồng thời, Ban kiểm soát không được tiết lộ bí mật của công ty. Ban Kiểm soát được trả thù lao theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông hoặc theo Điều lệ công ty quy định. 1.1.3. Các loại hình công ty cổ phần Công ty cổ phần có hai loại hình là công ty cổ phần nội bộ và công ty cổ phần đại chúng. 1.1.3.1. Công ty cổ phần nội bộ (Private company) Là công ty cổ phần mà trong đó có số lượng cổ đông nhỏ. Công ty cổ phần nội bộ thường là các công ty nhỏ, mới được thành lập. Cổ đông của công ty cổ phần nội bộ thường là những người quen biết nhau, cùng góp vốn kinh doanh. Việc chuyển quyền sở hữu cổ phiếu cũng được các cổ đông này mua bán với nhau. 9 Công ty cổ phần nội bộ bị hạn chế nhiều mặt. Số lượng cổ đông ít ỏi đã không thể phát huy hết được thế mạnh tập thể của loại hình công ty cổ phần, đặc biệt sẽ gặp khó khăn nếu nhu cầu vốn quá lớn mà các cổ đông hiện tại không thể đáp ứng nổi. Do đó, công ty cổ phần nội bộ hiếm khi là công ty lớn. 1.1.3.2. Công ty cổ phần đại chúng (Public company) Là công ty cổ phần có số lượng cổ đông lớn, từ 50 người trở lên. Đa số các công ty cổ phần đại chúng là các công ty lớn. Các cổ đông của công ty cổ phần đại chúng không quen biết nhau nên việc mua bán, chuyển nhượng cổ phiếu phải thông qua thị trường chứng khoán. Với số lượng cổ đông nhiều, bên cạnh phát huy được tính sáng tạo của tập thể, công ty cổ phần đại chúng còn dễ dàng huy động được khối lượng vốn lớn cho các mục tiêu kinh doanh của mình. Hầu như các công ty cổ phần mới thành lập đều là công ty cổ phần nội bộ. Sau một thời gian phát triển, số lượng cổ đông tăng dần lên, quy mô hoạt động lớn dần lên đến một mức độ nhất định sẽ trở thành công ty cổ phần đại chúng với hàng ngàn cổ đông. 1.1.3.3. Công ty cổ phần niêm yết (Listed company) Là công ty cổ phần đại chúng được niêm yết trên thị trường chứng khoán nhằm bảo đảm việc mua bán cổ phiếu được thực hiện theo đúng những quy định của thị trường chứng khoán. 1.1.4. Ưu và nhược điểm của công ty cổ phần 1.1.4.1. Ưu điểm: ¾ Cổ đông chịu trách nhiệm hữu hạn Cổ đông của công ty cổ phần chỉ chịu trách nhiệm đối với các trách nhiệm nợ của công ty trong phần vốn góp của mình. Trong trường hợp công ty bị phá sản, không ai có quyền yêu cầu liên đới các tài sản riêng của cổ đông đối với các nghĩa vụ nợ của công ty. Phần mất tối đa của cổ đông là phần vốn đã góp vào công ty. 10 Mặc dù được sở hữu bởi các cổ đông nhưng công ty cổ phần được tách biệt hoàn toàn về mặt pháp lý đối với các cổ đông. Đối với pháp luật, công ty cổ phần là một pháp nhân vì đáp ứng đủ 4 điều kiện quy định tại Điều 94 Bộ Luật dân sự: - Được cơ quan Nhà nước có thẩm quyền thành lập, cho phép thành lập, đăng ký hoặc công nhận; - Pháp nhân phải có tổ chức chặt chẽ; - Pháp nhân phải có tài sản riêng của pháp nhân, tài sản này độc lập với tài sản của cá nhân, tổ chức khác và pháp nhân phải tự chịu trách nhiệm về các khoản nợ bằng tài sản do pháp nhân sở hữu; - Pháp nhân nhân danh mình tham gia các quan hệ pháp luật một cách độc lập. Chính vì thế, công ty cổ phần sẽ tham gia các quan hệ kinh tế dựa trên tư cách pháp nhân của mình, bằng tài sản riêng của mình. Và như vậy, công ty cổ phần sẽ chịu trách nhiệm pháp lý đối với nghĩa vụ nợ của mình bằng tài sản riêng mà các cổ đông đã đóng góp hình thành nên. Các cổ đông sẽ chỉ chịu trách nhiệm đối với các khoản nợ của công ty trong số vốn đã góp của mình. ¾ Dễ thu hút vốn Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán ra thị trường để thu hút vốn. Khả năng thu hút các nhà đầu tư tham gia vào công ty cổ phần là rất lớn vì giá trị mỗi cổ phần thường rất nhỏ mà ai cũng có thể mua được. Do vậy, khi cần huy động vốn, công ty cổ phần phát hành cổ phiếu ra thị trường và khả năng thu hút được đủ số vốn là rất lớn, trừ khi giá phát hành không phù hợp với giá trị thực của cổ phiếu của công ty. Bên cạnh đó, số lượng chủ sở hữu lớn cũng là một lợi thế cho công ty khi phát hành cổ phiếu. Các cổ đông hiện tại thường được chào bán cổ phiếu trước theo tỷ lệ cổ phiếu đang nắm giữ trong công ty với giá ưu đãi. Chỉ khi nào cổ đông hiện tại mua không hết số cổ phiếu muốn bán hoặc công ty muốn huy động với số vốn rất lớn, công ty mới phát hành rộng rãi ra công chúng. ¾ Có thể chuyển nhượng quyền sở hữu 11 Mỗi cổ đông là chủ sở hữu một phần của công ty cổ phần và có quyền bán đi một phần hay toàn bộ số cổ phiếu của mình trừ một số trường hợp đặc biệt theo luật định. Quyền chuyển nhượng cổ phiếu này không những là sự chuyển nhượng quyền sở hữu mà còn tạo ra thị trường giao dịch, mua bán các loại cổ phiếu của các công ty cổ phần, gọi là thị trường cổ phiếu. Thị trường cổ phiếu tạo ra tính thanh khoản cho cổ phiếu, giúp cho việc mua bán chuyển nhượng cổ phiếu dễ dàng hơn; đồng thời, giúp cho quá trình phát hành thu hút vốn của công ty thuận lợi hơn. ¾ Có thể hoạt động mãi mãi, không bị giới hạn bởi tuổi thọ của chủ sở hữu Sự tách bạch quyền sở hữu và quyền quản lý của công ty cổ phần đã làm cho công ty cổ phần có đời sống vĩnh viễn. Đối với các loại hình công ty khác như doanh nghiệp tư nhân, công ty hợp danh khi chủ doanh nghiệp hoặc một thành viên hợp danh mất đi thì công ty đó cũng biến mất theo. Đối với công ty cổ phần, do có rất nhiều cổ đông cùng với quyền chuyển nhượng, thừa kế,… đã làm cho công ty cổ phần luôn luôn tồn tại hoạt động, ngay cả khi các nhà quản lý từ nhiệm hay bãi nhiệm hoặc cổ đông chuyển nhượng cổ phiếu của mình cho người khác. ¾ Có khả năng huy động được kỹ năng, chuyên môn, tri thức của nhiều người Thông qua quyền đóng góp ý kiến tại Đại hội đồng cổ đông cũng như quyền tham gia vào việc quản lý công ty cổ phần của các cổ đông và việc quyết định các vấn đề của công ty qua biểu quyết, các cổ đông có thể lựa chọn được những ý kiến tốt nhất và những quyết định phù hợp nhất trong một số lượng lớn cổ đông người mà họ cho là có năng lực để điều hành các hoạt động của công ty. ¾ Có lợi thế về quy mô Với khả năng huy động vốn lớn, công ty cổ phần thường có quy mô và số lượng cổ đông lớn, không hạn chế về mặt địa lý. Ví dụ, các công ty nổi tiếng trên thế giới như Microsoft, Honda, Cargil, General Motor,… đều là các công ty cổ phần. 1.1.4.2. Nhược điểm: ¾ Tốn nhiều chi phí và thời gian trong quá trình thành lập 12 Để thành lập một công ty cổ phần, trước hết phải có từ ba thành viên trở lên. Công ty hợp danh chỉ cần hai thành viên, doanh nghiệp tư nhân chỉ cần một, công ty trách nhiệm hữu hạn thì cũng chỉ cần một thành viên (loại hình công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên). Tiếp đó, phải có sự thống nhất giữa các thành viên về Điều lệ công ty, cách thức quản lý, giải quyết tranh chấp nội bộ,…. Do có nhiều thành viên nên sự thống nhất cũng mất nhiều thời gian hơn, đồng thời với mất thời gian là mất nhiều chi phí họp hành, tìm kiếm người góp vốn… Đối với những công ty cổ phần phải phát hành cổ phiếu ra bên ngoài lần đầu để thu hút vốn còn tốn thêm chi phí phát hành gồm chi phí thuê tư vấn, thuê tổ chức định giá, thuê địa điểm tổ chức, đăng báo,…. ¾ Chủ sở hữu công ty cổ phần bị đánh thuế 2 lần Là một doanh nghiệp, khi công ty hoạt động có hiệu quả, có lợi nhuận thì công ty phải thực hiện nghĩa vụ đóng thuế thu nhập doanh nghiệp. Phần lợi nhuận sau thuế sẽ được ưu tiên trích các quỹ nhằm phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh, phần còn lại sẽ chia cho các cổ đông dưới dạng cổ tức. Thu nhập từ cổ tức lại phải đóng thuế thu nhập cá nhân. Do đó, chủ sở hữu công ty cổ phần phải chịu đóng thuế thu nhập hai lần. Tuy nhiên, theo quy định của pháp luật Việt Nam hiện nay, với mục tiêu phát triển thị trường chứng khoán, thu nhập từ cổ tức không phải chịu thuế. ¾ Tiềm ẩn khả năng thiếu sự nhiệt tình từ ban quản lý Do công ty cổ phần tách bạch quyền sở hữu và quản lý nên đôi khi đối với trường hợp thuê ngoài giám đốc, người giám đốc thường điều tiết hoạt động của công ty theo hướng có lợi cho ông ta chứ không mang lại lợi ích cho công ty. Chẳng hạn như thực hiện các hợp đồng mang tính ngắn hạn, có thể mang lại doanh thu tức thời cao nhưng lại không bền. Hơn nữa, người quản lý không phải là chủ sở hữu sẽ khiến cho người quản lý không có động cơ làm việc tốt, không vì lợi ích của cổ đông. 13 Hạn chế này có thể được giải quyết bằng cách ưu tiên mua một số lượng cổ phần nhất định nào đó cho ban quản lý hoặc quy định trong Điều lệ của công ty là chỉ có cổ đông mới được làm giám đốc,… ¾ Bị chi phối bởi những quy định pháp lý và hành chính nghiêm ngặt Là một công ty có nhiều người tham gia, tầm ảnh hưởng của công ty cổ phần cao hơn rất nhiều so với các loại hình doanh nghiệp khác. Chính vì thế, công ty cổ phần bị chi phối bởi những quy định pháp lý và hành chính rất chặt chẽ, chẳng hạn như phải cung cấp các thông tin liên quan đến hoạt động của công ty cho cổ đông khi được yêu cầu, phải tổ chức đại hội cổ đông bất thường khi các cổ đông muốn được tìm hiểu các vấn để của công ty,… ¾ Tìềm ẩn nguy cơ mất khả năng kiểm soát của những nhà sáng lập công ty Sự chuyển nhượng tự do và quyết định các vấn đề của công ty thông qua biểu quyết theo số lượng cổ phần nắm giữ, các nhà sáng lập công ty rất dễ bị cổ đông hoặc nhóm cổ đông nào đó nắm giữ số cổ phần của công ty nhiều hơn. Điều này đặc biệt dễ xảy ra đối với các công ty lớn với số lượng cổ phần phát hành lớn. Chính vì lý do này mà nhiều công ty cổ phần phải sử dụng đến cổ phần ưu đãi biểu quyết để bảo vệ vị thế của các cổ đông sáng lập. 1.2. CỔ PHIẾU 1.2.1. Định nghĩa Cổ phiếu là chứng chỉ do công ty cổ phần phát hành hoặc bút toán ghi sổ xác nhận quyền sở hữu một hoặc một số cổ phần của công ty. Cổ phiếu có thể ghi tên hoặc không ghi tên. Cổ phiếu phải có các nội dung chủ yếu sau đây: - Tên, trụ sở công ty; - Số và ngày cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh: - Số lượng cổ phần và loại cổ phần; - Mệnh giá mỗi cổ phần và tổng mệnh giá số cổ phần ghi trên cổ phiếu; - Tên cổ đông đối với cổ phiếu có ghi tên; 14 - Tóm tắt về thủ tục chuyển nhượng cổ phần; - Chữ ký mẫu của người đại diện theo pháp luật và dấu của công ty; - Số đăng ký tại sổ đăng ký cổ đông của công ty và ngày phát hành cổ phiếu; - Đối với cổ phiếu của cổ phần ưu đãi còn có các nội dung khác theo quy định của Pháp luật. 1.2.2. Các loại cổ phiếu 1.2.2.1. Phân theo quyền lợi của sở hữu chủ Vì cổ phiếu là chứng thư xác nhận quyền sở hữu cổ phần do đó, các loại cổ phiếu phụ thuộc vào các loại cổ phần của công ty cổ phần. Nói cách khác, mỗi loại cổ phần sẽ có các loại cổ phiếu tương ứng. Dựa vào quyền lợi của người nắm giữ loại cổ phần cổ phiếu, bao gồm: ƒ Cổ phiếu phổ thông; ƒ Cổ phiếu ưu đãi: bao gồm: + Cổ phiếu ưu đãi biểu quyết; + Cổ phiếu ưu đãi cổ tức (Ưu đãi cổ tức có 4 loại: cổ phiếu ưu đãi cộng dồn và không cộng dồn, cổ phiếu ưu đãi dự phần và không dự phần); + Cổ phiếu ưu đãi hoàn lại; + Cổ phiếu ưu đãi có thể chuyển đổi. 1.2.2.2. Phân loại theo hình thức chuyển nhượng ƒ Cổ phiếu ghi danh: Tên của chủ sở hữu được ghi lên cổ phiếu được gọi là cổ phiếu ghi danh. Thông thường cổ phiếu của các nhà sáng lập, các thành viên Hội đồng quản trị là cổ phiếu ghi danh. Cổ phiếu ghi danh khi chuyển nhượng phải có những điều kiện nhất định, cụ thể sẽ do Điều lệ công ty quy định. ƒ Cổ phiếu vô danh: Cổ phiếu vô danh không ghi tên chủ sở hữu. Do đó, cổ phiếu vô danh chuyển nhượng một cách dễ dàng và được tự do chuyển nhượng. 15 1.2.2.3. Phân loại theo tính chất thu nhập Phân loại theo thu nhập của từng loại cổ phiếu thì có các loại sau: ƒ Cổ phiếu thượng hạng; ƒ Cổ phiếu tăng trưởng; ƒ Cổ phiếu phòng vệ; ƒ Cổ phiếu thu nhập; ƒ Cổ phiếu chu kỳ; ƒ Cổ phiếu thời vụ. 1.2.3 Các hình thức giá trị của cổ phiếu 1.2.3.1 Mệnh giá Mệnh giá, hay còn gọi là giá trị danh nghĩa, là giá trị mà công ty cổ phần ấn định cho một cổ phiếu. Mệnh giá cổ phiếu được sử dụng để xác định số tiền tối thiểu mà công ty phải nhận được trên mỗi cổ phiếu mà công ty phát hành ra. Mệnh giá cổ phiếu chỉ có ý nghĩa vào thời điểm công ty phát hành cổ phiếu lần đầu để huy động vốn thành lập công ty. Vì vậy, mệnh giá không tác động đến giá thị trường của cổ phiếu. 1.2.3.2 Giá trị sổ sách Giá trị sổ sách của cổ phiếu thường là giá trị của cổ phiếu được xác định dựa trên số liệu sổ sách kế toán của công ty. Việc xem xét giá trị sổ sách cho phép cổ đông thấy được số giá trị tăng thêm của cổ phiếu sau một thời gian công ty hoạt động so với số vốn góp ban đầu. 1.2.3.3 Giá trị thị trường Giá trị thị trường là giá trị hiện tại của cổ phiếu - được thể hiện trong giao dịch cuối cùng đã ghi nhận. Giá trị thị trường được xác định bởi quan hệ cung cầu trên thị trường và phụ thuộc vào nhiều yếu tố nên thường xuyên biến động. 16 1.3. CÁC HÌNH THỨC PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU 1.3.2. Phân loại theo phạm vi phát hành 1.3.2.1. Phát hành riêng lẻ (Private Placement) Việc phát hành được thực hiện với quy mô nhỏ, số lượng cổ phiếu bán ra ít, chủ yếu là trong nội bộ các cổ đông của công ty. Phát hành riêng lẻ thường là các lần phát hành huy động vốn để thành lập công ty. Một số ví dụ về các quy định liên quan đến phát hành chứng khoán riêng lẻ như sau: - Tại Mỹ, quy định về phát hành riêng lẻ bao gồm số lượng nhà đầu tư không vượt quá 35 người, việc phát hành không được công bố rộng rãi ra công chúng dưới mọi hình thức trừ hình thức hội nghị có quy mô hẹp với các nhà đầu tư tiềm năng. - Tại Thái Lan, phát hành riêng lẻ là đợt phát hành có số lượng nhà đầu tư không vượt quá 35 người và giá trị của đợt phát hành không quá 29 triệu bath (tương đương 10 tỷ đồng Việt Nam), không phải nộp đơn xin phép nhưng phải đăng ký và nộp lệ phí cho Ủy ban Chứng khoán. 1.3.2.2. Phát hành ra công chúng (Public Offerings) Là hình thức phát hành rộng rãi ra cho các nhà đầu tư bên ngoài với quy mô lớn. Phát hành ra công chúng có mức độ ảnh hưởng đến nhiều người nên việc phát hành này phải có những điều kiện nhất định. Tùy vào pháp luật về chứng khoán của từng nước, các công ty cổ phần muốn phát hành ra công chúng phải có một mức vốn điều lệ tương đối lớn, phải hoạt động có lãi trong một khoảng thời gian (tính bằng năm) nào đó và phải có phương án khả thi sử dụng số vốn huy động từ đợt phát hành. Ở Việt Nam, theo quy định của Nghị định 144/2003/NĐ-CP thì muốn phát hành cổ phiếu ra công chúng, công ty cổ phần phải thỏa các điều kiện sau đây: - Là công ty cổ phần có mức vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký phát hành cổ phiếu tối thiểu là 5 tỷ đồng; - Hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký phát hành phải có lãi. 17 - Có phương án khả thi về việc sử dụng vốn thu được từ đợt phát hành cổ phiếu; Dưới đây là ví dụ về điều kiện phát hành cổ phiếu của một số nước trên thế giới: Bảng 1.1: Điều kiện phát hành cổ phiếu ra công chúng ở một số nước Điều kiện phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng Tên nước Vốn điều lệ tối thiểu Lợi nhuận Số cổ đông nhỏ Tỷ lệ phát hành ra công chúng Trung Quốc 50 triệu NDT 3 năm có lãi liên tục Mỗi cổ đông sở hữu không quá 0,05% số cổ phiếu ≤ 25% (≤ 15% nếu vốn điều lệ > 400 triệu NDT) Thái Lan 2,4 triệu USD 3 năm có lãi liên tục ≥ 600 15% - 30% Malaysia 50 triệu RM 5 năm ≥ 5 triệu RM mỗi năm 500 - 1.000 ≥ 25% Hàn Quốc 5 tỷ won Tỉ lệ lợi nhuận trên vốn 3 năm gần nhất ≥ 25% ≥ 1.000 cổ đông nhỏ (cổ đông nắm giữ <1% cổ phiếu đã phát hành ) ≥ 30% hoặc ít nhất là 300.000 cổ phiếu Nguồn: Đề tài “Các giải pháp để bán cổ phần lần đầu của các DNNN CPH trên thị trường chứng khoán tập trung” – TS. Trần Đắc Sinh chủ nhiệm. 1.3.3. Phân loại theo tính chất chắc chắn của đợt phát hành 1.3.3.1. Phát hành không qua bảo lãnh Công ty sẽ tự phát hành hoặc thuê một tổ chức tài chính để thực hiện việc phát hành nhưng sẽ không chịu trách nhiệm về kết quả của đợt phát hành. 1.3.3.2. Phát hành có bảo lãnh Công ty phát hành sẽ thuê một tổ chức tài chính thực hiện việc phát hành. Tổ chức này sẽ xác định giá bán, công bố thông tin, đăng ký với các cơ quan quản lý,… Đối với trường hợp khối lượng phát hành lớn, sẽ có một nhóm các nhà bảo lãnh tạo thành một tổ hợp liên đới chịu trách nhiệm thực hiện việc phát hành. Trách nhiệm của tổ chức bảo lãnh đối với kết quả phát hành phụ thuộc vào hợp đồng bảo lãnh. Đối với hợp đồng bảo lãnh “cam kết chắc chắn”, tổ chức phát hành luôn luôn thu về được số vốn cần thiết vì nếu không bán hết, tổ chức bảo lãnh sẽ phải mua hết số cổ phần còn lại. 18 Đối với hợp đồng bảo lãnh “cố gắng tối đa”, tổ chức bảo lãnh sẽ là đại lý cho công ty phát hành trong một khoảng thời gian xác định. Trong khoảng thời gian này, số cổ phiếu không bán hết sẽ trả về cho công ty phát hành. Đối với hợp đồng bảo lãnh “tất cả hoặc không”, tổ chức bảo lãnh sẽ phải bán hết số cổ phiếu, nhưng nếu không bán hết sẽ huỷ bỏ đợt phát hành. Đối với hợp đồng bảo lãnh “tối thiểu - tối đa”, công ty phát hành sẽ yêu cầu tổ chức bảo lãnh bán tối thiểu một tỷ lệ nào đó, nếu số lượng bán không đạt được tỷ lệ tối thiểu này, đợt phát hành sẽ huỷ bỏ. Ở Việt Nam hiện nay chỉ có hình thức bảo lãnh cam kết chắc chắn. 1.3.4. Phân loại theo cách thức xác định giá 1.3.4.1. Phát hành công khai với giá định trước Giá cổ phiếu được xác định trước, các nhà đầu tư chỉ đăng ký số lượng cổ phần muốn mua và sẽ mua với giá đã xác định này. Thông thường, công ty phát hành thuê các tổ chức tài chính có chức năng định giá để xác định mức giá này. Căn cứ để xác định giá dựa trên tiềm năng phát triển của công ty có tính thêm hiệu quả có được từ việc tăng vốn qua đợt phát hành. Giá xác định thường nhỏ hơn giá trị thực của cổ phiếu để tăng tính hấp dẫn nhằm thu hút được nhiều nhà đầu tư hơn. Việc phát hành sẽ được giới hạn trong một khoảng thời gian nhất định với số cổ phiếu chào bán là đã định trước. Nếu như chưa hết khoảng thời gian cho phép mà đã các nhà đầu tư đã mua hết thì đợt phát hành thành công. Ngược lại, nếu hết thời gian mà số cổ phiếu chưa bán hết thì phải giảm giá bán, nếu sau một khoảng thời gian xác định mà vẫn không bán hết thì công ty phải đăng ký lại với số vốn thấp hơn số vốn đăng ký. Thông tin về công ty được công bố rộng rãi về tình hình hoạt động quá khứ, kế hoạch sử dụng vốn tương lai, các rủi ro có thể xảy ra,… Nhà đầu tư sẽ xem xét mức giá chào bán có phù hợp hay không và ra quyết định đầu tư. Ưu điểm của phương thức phát hành này là chủ động và biết trước được số tiền thu về chính xác là bao nhiêu. Do đó, đối với một nhu cầu vốn xác định trước, 19 chẳng hạn để mua một tài sản nào đó, công ty phát hành có thể sử dụng phương thức này. Nhược điểm của phương thức này là không huy động được số vốn cao nhất. 1.3.4.2. Phát hành qua phương thức đấu giá để xác định giá Khác với chào bán với giá định trước, phát hành thông qua đấu giá sẽ sử dụng cơ chế đấu giá để xác định giá bán cổ phần. Thông tin về doanh nghiệp sẽ được công bố công khai và nhà đầu tư phải xác định mức giá mà họ cho là hợp lý nhất và có thể mang lại cho họ lợi nhuận. Mỗi nhà đầu tư sẽ có những quan điểm cũng như thông tin khác nhau, và do đó, sẽ đăng ký mua với những mức giá khác nhau và khối lượng khác nhau. Mức giá mà các nhà đầu tư sẽ mua có thể là giá thống nhất (đấu giá kiểu Hà Lan) hoặc mua theo đúng giá đã đặt mua (đấu giá kiểu Anh) tùy theo cách xác định giá. Ưu điểm của phương thức đấu giá là có thể huy động được số vốn tối đa đồng thời có thể đánh giá chính xác về giá trị cổ phiếu. Phát hành theo phương thức này phù hợp với các công ty cần nhiều vốn đầu tư hoặc cần xác định chính xác giá trị của doanh nghiệp. Đối với các công ty CPH ở Việt Nam thường bán một phần vốn Nhà nước hoặc phát hành thêm, Nhà nước muốn xác định chính xác giá trị phần vốn của mình và công ty cũng muốn thu hút được nhiều vốn nên đã sử dụng phương thức đấu giá này. Nhược điểm của phương thức đấu giá là nhà đầu tư khó xác định được mức giá phù hợp. Đồng thời, đối với những đợt phát hành nhỏ, các nhóm nhà đầu tư lũng đoạn giá có cơ hội “làm giá” theo mức có lợi cho họ, khi đó, không xác định được giá trị thực của cổ phiếu. 1.4. PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU QUA ĐẤU GIÁ: 1.4.1. Các phương thức đấu giá áp dụng trong phát hành cổ phiếu Bán đấu giá (Auction) là việc bán một món hàng theo giá cao nhất được trả. Như vậy, bán đấu giá cổ phần là việc bán cổ phần cho những người trả giá cao nhất, và đây cũng là một cơ chế để hình thành giá cả. Nhìn chung, có hai phương thức 20 đấu giá thường được sử dụng phổ biến, đó là đấu giá theo kiểu Anh và đấu giá theo kiểu Hà Lan. 1.4.1.1. Phương thức đấu giá theo kiểu Anh: Trong phương thức này, người bán đấu giá sẽ thông báo khối lượng chứng khoán chào bán (người bán có thể đưa ra giá tối thiểu hoặc không đưa ra giá tối thiểu). Người mua sẽ đưa ra các mức giá và khối lượng mà họ muốn mua trong các phiếu đặt giá, phiếu đặt giá của những người mua sẽ được giữ kín. Dựa vào những phiếu đặt giá này, người bán sẽ sắp xếp theo thứ tự từ giá cao nhất đến giá thấp nhất tương ứng với khối lượng chứng khoán đặt mua tại từng mức giá. Theo phương thức này, sẽ có nhiều mức giá trúng thầu bắt đầu từ người trả giá cao nhất, sau đó sẽ bán cho người trả giá thấp hơn cho đến khi bán hết khối lượng chứng khoán chào bán. Chính vì vậy, phương thức này còn được gọi là phương thức đa giá, với đặc điểm của phương thức này là tổ chức đấu giá kín, những người mua sẽ không biết được mức giá người khác đặt mua và người trúng thầu sẽ thanh toán ở nhiều mức giá khác nhau. Phương thức này được xem là không có lợi cho người mua nhưng có lợi cho người bán. 1.4.1.2. Phương thức đấu giá theo kiểu Hà Lan Phương thức đấu giá này còn đựơc gọi là đấu giá theo phương thức đơn giá, cũng tương tự phương thức đấu giá theo kiểu Anh, các mức giá đặt mua sẽ được sắp xếp theo thứ tự từ giá cao nhất đến giá thấp nhất tương ứng với khối lượng đặt mua tại từng mức giá. Giá trúng thầu là giá thống nhất được xác định tại mức giá mà khối lượng chứng khoán chào bán được bán hết. Như vậy, tất cả những người trúng thầu sẽ thanh toán tại cùng một mức giá và mức giá này thường tiến gần đến giá thống nhất trên thị trường. Đặc điểm của phương thức đấu giá này cũng là tổ chức đấu giá kín, những người mua sẽ không biết được mức giá người khác đặt mua và giá thanh toán là giá thống nhất. Đấu giá theo phương pháp này sẽ làm giảm bớt doanh thu phụ trội của người bán. 21 Nhìn chung, phương pháp phát hành bằng cách đấu giá sẽ đem lại cho tổ chức phát hành nhiều thuận lợi trong quá trình chào bán vì giá chứng khoán sẽ được xác định một cách công khai. Ở Việt Nam hiện nay, phát hành trái phiếu Chính phủ thông qua đấu thầu và cách thức xác định giá giao dịch trên thị trường chứng khoán tập trung đều theo phương thức đơn giá (kiểu Hà Lan). Tuy nhiên, đối với trường hợp phát hành lần đầu của các DNNN CPH thì sử dụng phương thức đấu giá đa giá (kiểu Anh). Hiện nay, kết luận sử dụng phương thức đấu giá nào ưu việt hơn đối với thực tiễn thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn nhiều bàn cãi. Trong khi đó, trên thế giới, đấu giá kiểu đơn giá là phương thức nhận được ủng hộ rộng rãi hơn của giới đầu tư tài chính. 1.4.2. Sử dụng phương thức đấu giá trong phát hành cổ phiếu lần đầu (Initial Public Offerings - IPO). 1.4.2.1. Hiện tượng “dưới giá” (undervalue) đối với cổ phiếu IPO: Đối với cổ phiếu phát hành lần đầu, hiện tượng undervalue không chỉ xuất hiện ở một số nước mà đã trở thành một hiện tượng trên toàn thế giới. Việc cổ phiếu IPO gia tăng giá trị trong ngắn hạn dường như xuất hiện ở khắp các nước một cách có chủ ý. Một nghiên cứu nổi tiếng của T.Loughran, J.R.Ritter và K.Rydqvist (Đăng trên tạp chí Pacific Basin Finance Journal tháng 2 năm 1994) nghiên cứu hiện tượng IPO trên 25 nước đã chỉ rõ, hiện tượng undervalue của cổ phiếu IPO là có thật, và hiện tượng undervalue đặc biệt lớn ở các nước nơi hệ thống các tổ chức tài chính trung gian luôn thương lượng trên thế mạnh và các công ty IPO thường không quá lớn như ở Malaysia, Korean, Brazil,… Đối với những nước như Pháp, Canada, Anh..., nơi có nền tài chính phát triển lâu đời và có sự cạnh tranh gay gắt, các công ty IPO cũng thường là các công ty lớn, có lịch sử hoạt động lâu đời thì hiện tượng undervalue đối vớ cổ phiếu IPO là không quá cách biệt. Tuy nhiên, hiện tượng undervalue trở nên phổ biến và được xác nhận có lẽ xuất phát từ các nguyên nhân sau: 22 ƒ Các tổ chức tài chính trung gian luôn là người hiểu biết thị trường hơn cả và tổ chức tài chính trung gian luôn tìm kiếm sự an toàn cho uy tín của chính mình. Đồng thời, tổ chức phát hành cũng luôn muốn việc phát hành phải chắc chắn thành công, do đó việc dàn xếp sao cho có một mức giá không cao quá, để đảm bảo sự thành công cho đợt phát hành thường được thương lượng và xác định giữa người bảo lãnh và nhà phát hành ngay từ đầu. ƒ Một số lớn công ty có IPO thường những người chủ ban đầu vẫn nắm giữ một tỷ lệ khá lớn cổ phiếu. Do đó, hiện tượng undervalue không quá gây thiệt hại cho chủ sở hữu như người ngoài vẫn tưởng. ƒ Các công ty có IPO thường là những công ty vẫn trên đà phát triển, do đó việc phát hành undervalue là một cách tốt nhất để đảm bảo sự thành công của việc phát hành trong tương lai. 1.4.2.2. Lợi ích của phương thức đấu giá với IPO Để hạn chế tình trạng undervalue đối với cổ phiếu IPO như đã phân tích ở trên, phương thức phát hành thông qua đấu giá công khai được xem là phương thức phát hành hiệu quả nhất. Thật vậy, đấu giá công khai là biện pháp ngăn chặn tình trạng “chảy máu” tài sản Nhà nước đang diễn ra trong các doanh nghiệp sắp CPH. Tài sản của doanh nghiệp, đặc biệt là phần giá trị vô hình như trị giá thương hiệu thường không được tính đúng, hoặc không có cơ sở so sánh trong việc định giá doanh nghiệp CPH. Theo đó, tổng số tài sản của DNNN CPH sau khi đánh giá thường có xu hướng thấp. Kết quả là đối với một số DNNN hoạt động hiệu quả, có tên tuổi, nếu giá cổ phần xác định là mệnh giá thì không hợp lý do chưa phản ánh đầy đủ các yếu tố về tài sản vô hình như đã đề cập ở trên. Bên cạnh đó, đấu giá công khai còn phản ánh đúng giá trị doanh nghiệp theo thị trường, phản ánh được những giá trị tài sản vô hình như nhãn hiệu công ty, khả năng tăng trưởng trong tương lai.... Tóm lại, đấu giá công khai cổ phần của các DNNN CPH nói riêng và của tất cả các trường hợp IPO khác nói chung, đóng một vai trò đặc biệt trong việc xác 23 định đúng giá trị doanh nghiệp và phản ánh đúng giá trị của cổ phần. Thực hiện phát hành cổ phần thông qua đấu giá góp phần không nhỏ trong việc tăng thu cho Ngân sách Nhà nước khi CPH và cho các chủ thể phát hành. 1.5. KINH NGHIỆM CỦA MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI VỀ PHÁT HÀNH CỔ PHẦN LẦU ĐẦU 1.5.1. Kinh nghiệm IPO của một số nước trên thế giới Ở hầu hết các nước trên thế giới, đặc biệt là các nước phát triển, việc tiến hành IPO sẽ tùy thuộc vào phương thức và cách thức tiến hành quá trình CPH hoặc tư nhân hóa. Các hình thức chính là: - Bán rộng rãi ra công chúng (public offerings) nếu công ty đó đủ lớn và tương đối có hiệu quả sẵn; - Bán tài sản đơn thuần hoặc đấu giá một phần hay toàn bộ tài sản nếu công ty tư nhân hóa không phải là lớn; - Bán thông qua thương lượng cho một nhà đầu tư chiến lược đã được xác định hoặc hoặc sử dụng hình thức bán rộng rãi ra công chúng kết hợp với việc bán cho nhà đầu tư chiến lược. Hình thức phổ biến nhất tại các nước phát triển là hình thức bán rộng rãi ra ngoài công chúng. Hình thức phát hành cổ phiếu lần đầu tại các DNNN thực hiện CPH hoặc tư nhân hóa được chia thành: ƒ Một tỷ lệ cổ phần nhất định do Nhà nước nắm giữ để giữ vai trò chi phối (đối với các ngành, lĩnh vực cần có vai trò chi phối của Nhà nước); ƒ Một tỷ lệ cổ phần nhất định được dành để bán với giá ưu đãi cho người lao động trong doanh nghiệp; ƒ Phần còn lại được bán cho các nhà đầu tư ngoài doanh nghiệp. Hàn Quốc, Anh, Nga và các nước Đông Âu đều sử dụng phương thức đấu giá công khai để bán cổ phần cho các đối tượng bên ngoài doanh nghiệp thông qua các công ty tài chính, CTCK hoặc các công ty quản lý quỹ và tài sản của Nhà nước. 24 Người đầu tư trong doanh nghiệp sẽ được mua cổ phiếu căn cứ vào thời gian làm việc trong công ty, vào sự đóng góp của họ vào hoạt động của công ty… Giá bán cổ phiếu đối với người lao động trong doanh nghiệp sẽ thấp hơn một tỷ lệ nhất định so với giá bán cho người đầu tư bên ngoài đã được xác định thông qua đấu giá. Một số nước dành một tỷ lệ cổ phần nhất định trong phần vốn do Nhà nước nắm giữ để bán bằng hình thức đấu thầu cho các nhà đầu tư chiến lược nhằm tạo điều kiện cho sự thay đổi trong phương thức quản lý, nâng cao khả năng cạnh tranh và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Ngoài ra, bảo lãnh phát hành cũng là một phương thức thường được các nước như Hàn Quốc, Trung Quốc,… sử dụng để bán cổ phần của các DNNN CPH. Các tổ chức bảo lãnh phát hành thường là các CTCK. Một số nước ở khu vực Châu Á thành lập các công ty đầu tư đảm nhận vai trò bảo lãnh phát hành và phân phối chứng khoán khi mà các CTCK chưa đủ mạnh để thực hiện vai trò này. Chẳng hạn như Trung Quốc thành lập Công ty Đầu tư Chứng khoán Trung Quốc, Philippin thành lập Công ty phát triển Bancom, Thái Lan thành lập CTCK Đầu tư Thái, Hàn Quốc thành lập Công ty Đầu tư Hàn Quốc,… 1.5.2 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam Ở Việt Nam, đa số các công ty có IPO thường là những công ty thuộc khối DNNN thực hiện CPH. Thêm vào đó, do thị trường chứng khoán tập trung chỉ mới được thành lập gần đây (tháng 7/2000) nên việc phát hành cổ phiều lần đầu hiện nay thường không được gắn liền với việc niêm yết trên thị trường chứng khoán. Điều này cũng đúng ngay cả với những công ty tư nhân thực hiện CPH. Do vậy, trong điều kiện thị trường chứng khoán đã đi vào hoạt động hiện nay thì hình thức CPH có hiệu quả nhất đối với các doanh nghiệp đủ điều kiện niêm yết trên thị trường chứng khoán là nên kết hợp quá trình CPH với phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng và niêm yết trên thị trường chứng khoán. Phương thức phát hành tối ưu nhất là bán đấu giá cổ phiếu qua tổ chức tài chính trung gian. Việc đấu giá có thể được thực hiện bằng hai cách: 25 1.5.2.1. Thực hiện bảo lãnh phát hành; xác định tổ chức bảo lãnh phát hành và giá bảo lãnh phát hành bằng phương thức đấu giá: Giá bảo lãnh phát hành trong một đợt phát hành cổ phiếu ra công chúng thường được xác định theo một số cách sau: Theo sự thỏa thuận giữa tổ chức phát hành với tổ chức bảo lãnh chính (ở Mỹ), trung bình trọng số của các mức giá thắng thầu trong một cuộc đấu giá (ở Nhật Bản) hoặc là giá thỏa thuận giữa tổ chức phát hành với tổ chức bảo lãnh phát hành chính với giá tham chiếu được xác định bằng cách lấy mức trung bình của giá trị nội tại và giá trị tương đối của công ty (ở Hàn Quốc). Do tình hình thực tế ở Việt Nam, nếu tổ chức phát hành xác định tổ chức bảo lãnh phát hành theo cách thỏa thuận giữa hai bên thì có thể xảy ra hiện tượng hai bên cùng thỏa thuận mức giá phát hành thấp để vừa có lợi cho đội ngũ quản lý công ty vừa có lợi cho tổ chức bảo lãnh. Vì vậy, để khách quan, việc chọn tổ chức bảo lãnh phát hành chứng khoán nên được xác định theo phương thức đấu giá. Theo phương thức này, các CTCK có chức năng bảo lãnh phát hành và có tiềm lực tài chính sẽ đấu giá với nhau phần vốn bán cho người đầu tư bên ngoài để xác định giá phát hành, sau đó sẽ tiến hành phân phối lại cho các nhà đầu tư cá nhân hoặc các tổ chức đầu tư. 1.5.2.2. Bán đấu giá qua tổ chức tài chính trung gian: Ngoài phần vốn Nhà nước giữ lại, vốn cổ phần được dành để bán ưu đãi cho người lao động trong doanh nghiệp và cho các cổ đông chiến lược; số cổ phần còn lại bán cho các nhà đầu tư bên ngoài theo phương thức đấu giá qua tổ chức tài chính trung gian. Phương thức này tạo cơ hội công bằng cho tất cả các nhà đầu tư. Với nguyên tắc ưu tiên cho người trả giá cao, giá phát hành sẽ được hình thành trên cơ sở quan hệ cung - cầu của thị trường. Còn việc áp dụng phương thức đấu giá theo kiểu Anh hay kiểu Hà Lan thì còn tùy vào mục tiêu của từng trường hợp CPH. Cả hai phương thức trên đều giúp xác định tương đối chính xác giá thị trường của doanh nghiệp. Đây là vấn đề hết sức khó khăn và nhạy cảm ngay cả đối với các 26 nước có thị trường chứng khoán phát triển. Định giá doanh nghiệp quá thấp sẽ dẫn đến việc làm thất thoát tài sản Nhà nước, còn định giá doanh nghiệp quá cao thì sẽ rất khó bán được cổ phần. Đánh giá giá thị trường của doanh nghiệp thông qua đấu giá sẽ củng cố cho kết quả định giá, khắc phục được các yếu tố rủi ro trong cách tính của các phương pháp định giá. 27 CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU THÔNG QUA ĐẤU GIÁ Ở VIỆT NAM Tại Việt Nam hiện nay, nhu cầu phát hành cổ phần để huy động vốn cho DNNN CPH và các công ty cổ phần là rất lớn. Cụ thể, theo Đề án tổng thể được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt, trong hai năm 2004-2005 phải cổ CPH 2.053 DNNN. Tuy nhiê, hiện nay, việc tổ chức thực hiện; xây dựng quy trình, quy chế đấu giá chủ yếu theo quy định của Nghị định 64/2002/NĐ-CP ngày 19/06/2002 quy định về CPH DNNN và Thông tư 80/2002/TT-BTC ngày 12/09/2002 về hướng dẫn bảo lãnh phát hành và đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài cho các DNNN thực hiện CPH. Đối với trường hợp phát hành của các công ty tư nhân CPH hoặc công ty cổ phần có nhu cầu phát hành bổ sung thì hiện nay vẫn chưa có quy định cụ thể nào ngoài quy định về phát hành ra công chúng theo Nghị định 144/2003/NĐ-CP ngày 28/11/2003 về Chứng khoán và thị trường chứng khoán cùng Thông tư hướng dẫn 60/2004/TT-BTC ngày 18/06/2004 về phát hành chứng khoán ra công chúng. Chính vì thế, đa số các đợt phát hành cổ phiếu thông qua đấu giá đã thực hiện ở Việt Nam hiện nay đều là bán cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp CPH. Ngoại trừ một vài trường hợp phát hành bổ sung để huy động thêm vốn cổ phần thông qua phương thức đấu giá như Công ty cổ phần Kinh đô Miền Bắc, Ngân hàng Quân đội, Ngân hàng Eximbank… và Quy chế đấu giá để áp dụng cho các trường hợp này đều tạm theo sự hướng dẫn của Thông tư 80/2002/TT- BTC. Do đó, để thuận lợi cho việc phân tích thực trạng bán cổ phần qua hình thức đấu giá ở Việt Nam, trong khuôn khổ của đề tài này, chủ yếu sẽ phân tích thực trạng bán cổ phần lần đầu của của các DNNN CPH. Trước khi nghiên cứu quy trình cụ thể về việc thực hiện bán cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp CPH qua đấu giá ở Việt Nam hiện nay, cần có sự tổng kết tình hình thực hiện bán cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp CPH ở Việt Nam từ trước đến nay qua các giai đoạn. 28 Kể từ khi Chính phủ có chủ trương CPH các doanh nghiệp và đưa ra những chính sách CPH DNNN từ những năm đầu của thập niên 90, nếu phân chia theo quan điểm về bán cổ phần lần đầu qua đấu giá hoặc không thông qua đấu giá thì quá trình CPH và phát lần đầu của các doanh nghiệp CPH được chia thành các thời kỳ lớn như sau: 2.1. THỜI KỲ BÁN CỔ PHẦN LẦN ĐẦU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC CỔ PHẦN HÓA KHÔNG QUA ĐẤU GIÁ: 2.1.1. Tổng kết sơ lược theo các giai đoạn thực hiện CPH: Trong thời kỳ này, việc bán cổ phần lần đầu đã trải qua các giai đoạn tương ứng với tiến trình CPH DNNN và các văn bản quy định. Cụ thể: 2.1.1.1. Giai đoạn thực hiện thí điểm từ tháng 6/1992 đến tháng 4/1996 (theo Quyết định 202/CT ngày 08/06/1992 về việc tiếp tục làm thí điểm chuyển một số DNNN thành công ty cổ phần) Trong giai đoạn này, CPH được thực hiện trên tinh thần thí điểm để rút kinh nghiệm làm cơ sở ban hành các văn bản pháp qui cho việc thực hiện CPH trên quy mô lớn hơn. Các doanh nghiệp tham gia trên cơ sở tự nguyện là chủ yếu. Số lượng các doanh nghiệp hoàn thành CPH trong giai đoạn này rất khiêm tốn, chỉ đạt 5 doanh nghiệp. ¾ Phương thức chào bán cổ phần: Toàn bộ các DNNN CPH trong giai đoạn này trực tiếp đứng ra tổ chức việc chào bán cổ phần. Việc phân phối cổ phần tuân theo cơ cấu sở hữu đã được xác định trước. Sau khi trừ đi tỷ lệ nắm giữ của Nhà nước, phần còn lại ưu tiên phân phối cho nội bộ doanh nghiệp và sau cùng là chào bán ra bên ngoài. Nhà đầu tư bên ngoài trực tiếp đăng ký mua cổ phần tại doanh nghiệp. Thời gian này chưa có các chuẩn mực trong việc chào bán, phân phối cổ phần. Do đó, cổ phần rất khó bán và thường phải mất thời gian khá lâu mới hoàn tất việc bán cổ phần này. 29 Trong giai đoạn này việc bán cổ phần không thông qua các định chế tài chính trung gian, cũng như việc áp dụng hình thức bán đấu giá để xác định giá bán cổ phần chưa được áp dụng. Bảng 1: Tỷ lệ phân phối cổ phần của các DNNN CPH giai đoạn thí điểm Tên Công ty Năm CPH Vốn Điều lệ Nhà nước CB CNV Bên ngoài Công ty CP ĐLLH Vận chuyển 1993 6,2 tỷ 18% 77% 5% Công ty CP Cơ điện lạnh 1993 16 tỷ 30% 50% 20% Công ty CP Giày Hiệp An 1994 4,793 tỷ 30% 35% 34% Công ty CP CBHXK Long An 1995 3,539 tỷ 30,22% 48,6% 21,2% Công ty CP Việt Phong 1995 7,912 tỷ 30% 50% 20% Nguồn: Sách tham khảo “Kinh tế Nhà nước và quá trình đổi mới DNNN”- PGS. TS. Ngô Quang Minh chủ biên 2.1.1.2. Giai đoạn mở rộng CPH từ tháng 5/1996 đến tháng 6/1998 (theo Nghị định 28/CP ngày 07/05/1996 về chuyển một số DNNN thành công ty cổ phần) Đây là giai đoạn chính thức triển khai CPH dựa trên văn bản pháp quy cao nhất là Nghị định 28/CP ngày 07/05/1996. Tuy nhiên, chỉ theo tinh thần của Nghị định này, việc CPH chưa thực hiện trên diện rộng mà còn giới hạn ở một số doanh nghiệp. Mặc dù đã trải qua thời gian thí điểm, nhưng số lượng DNNN được chuyển thành công ty cổ phần trong giai đoạn này cũng còn khiêm tốn (25 doanh nghiệp). ¾ Phương thức chào bán cổ phần: Nghị định 28/CP quy định hai hình thức chào bán cổ phần: bán công khai tại DNNN CPH và bán thông qua hệ thống các ngân hàng thương mại và các công ty tài chính được chỉ định. Việc chào bán cổ phần tại DNNN CPH được hướng dẫn tại Thông tư số 50TC/TCDN ngày 30/08/1996 của Bộ Tài chính. Tuy nhiên, bán cổ phần qua các trung gian tài chính chưa được hướng dẫn cụ thể. Theo hướng dẫn của Thông tư 50/TC/TCDN các DNNN CPH trước khi chào bán cổ phần phải thông báo việc bán cổ phần trên phương tiện thông tin đại chúng ít nhất là 3 lần, đồng thời niêm yết tại trụ sở công ty. Thông báo bao gồm các thông tin như tổng giá trị tài sản doanh nghiệp, khối lượng và tỷ lệ vốn cổ phần DNNN 30 bán ra, đối tượng và tỷ lệ được mua cổ phần, thời gian bán, tỷ suất lợi nhuận trên vốn 3 năm trước và dự kiến 3 năm sau CPH. Trên thực tế các doanh nghiệp CPH vẫn tự thực hiện công việc chào bán cổ phần, chưa có một tổ chức tài chính trung gian chuyên nghiệp nào cung cấp dịch vụ chào bán cổ phần và áp dụng phương thức bán đấu giá cho các doanh nghiệp trong thời kỳ này. Bảng 3: Tỷ lệ phân phối cổ phần của các DNNN CPH giai đoạn mở rộng hiện đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Tên Công ty Năm CPH Vốn Điều lệ Nhà nước CB CNV Bên ngoài Công ty CP Bông Bạch Tuyết (BBT) 1997 11,4 tỷ 30% 57% 13% Công ty CP Cáp & VLBCVT (SAM) 1998 120 tỷ 49% 10% 41% Công ty CP Khách Sạn Sài Gòn (SGH) 1997 18 tỷ 40% 40% 20% Nguồn: Bản cáo bạch của các công ty niêm yết 2.1.1.3. Giai đoạn thực hiện đại trà từ tháng 7/1998 đến tháng 6/2002: (theo Nghị định 44/NĐ-CP ngày 29/06/1998 về chuyển DNNN thành công ty cổ phần) Với một quyết tâm mới trong trong tiến trình thực hiện CPH DNNN, Chính phủ đã ban hành Nghị định 44/1998/NĐ-CP ngày 29/06/1998 thay thế cho Nghị định 28/CP ngày 07/05/1996. Sau khi Nghị định này ra đời, các Bộ ngành chức năng đã có nhiều văn bản hướng dẫn tạo ra một khuôn khổ pháp lý tương đối đồng bộ cho việc thực hiện CPH doanh nghiệp. So với hai giai đoạn trước, tốc độ CPH đã diễn ra nhanh hơn nhiều. Kết quả này có được nhờ khung pháp lý đã cụ thể hóa hơn, giải quyết và tháo gỡ những khó khăn vướng mắc của các thời kỳ trước đó. Nhất là đã có những quan điểm rõ ràng trong việc xử lý những tồn tại về tài chính, chuyển giao tài sản, xác định giá trị doanh nghiệp; cho phép bán rộng rãi cổ phiếu cho mọi đối tượng có nhu cầu mua, quy định cụ thể loại hình doanh nghiệp mà Nhà nước cần nắm giữ cổ phần chi phối, cổ phần đặc biệt và loại hình DNNN không cần nắm giữ hoặc không tham gia cổ phần; về ưu đãi cho doanh nghiệp sau khi đã CPH cũng như người lao động trong doanh nghiệp CPH; về sự phân cấp mạnh mẽ đối với 31 các cấp quản lý trong quá trình triển khai thực hiện CPH. Tóm lại, các văn bản pháp quy về CPH trong giai đoạn này đã giải quyết khá nhiều các vướng mắc, góp phần khắc phục các nhược điểm bộc lộ trong giai đoạn trước. ¾ Phương thức chào bán cổ phần Nghị định 44/1998/NĐ-CP quy định một số phương thức chào bán cổ phần khác nhau, so với Nghị định 28/CP thì cách thức phát hành, cũng như đối tượng tham gia mua cổ phần có đa dạng hơn. Tuy nhiên, trên thực tế các doanh nghiệp CPH vẫn trực tiếp đứng ra bán cổ phần. Cụ thể, ngoài các hình thức bán như trước, Nghị định 44/1998/NĐ-CP còn quy định thêm về việc bán cổ phần qua Trung tâm hoặc Sở giao dịch chứng khoán. Đây là một tiến bộ rất đáng kể thể hiện tính chuyên môn hóa ngày càng cao của thị trường chứng khoán Việt Nam. Do vào thời điểm này, tại Việt Nam thị trường chứng khoán đang trong giai đoạn chuẩn bị hình thành. Tuy nhiên, trên thực tế chưa có doanh nghiệp nào thực hiện việc chào bán cổ phần thông qua thị trường chứng khoán. Các doanh nghiệp đều chọn phương án bán cổ phiếu trực tiếp tại Công ty. Số doanh nghiệp phát hành chứng khoán qua các định chế trung gian chiếm một tỷ lệ rất nhỏ (ví dụ như trường hợp Công ty cổ phần Sài Gòn Milk phát hành qua Công ty cổ phần chứng khoán Sài Gòn), một vài doanh nghiệp CPH khác chỉ sử dụng dịch vụ phân phối cổ phiếu hay nhận tiền thanh toán mua cổ phần cho các nhà đầu tư của Công ty Chứng khoán chứ chưa áp dụng việc phát hành chứng khoán, chưa triển khai các dịch vụ phát hành trọn gói và hình thức bán cổ phần thông qua đấu giá. Tóm lại, trong giai đoạn này, hoạt động chào bán, phân phối cổ phần của doanh nghiệp CPH trong giai đoạn này chưa được điều chỉnh bằng các văn bản pháp quy, ngoại trừ một số hướng dẫn việc tổ chức bán cổ phần tại doanh nghiệp như mở sổ đăng ký mua cổ phần, thông báo công khai tình hình tài chính doanh nghiệp đến thời điểm CPH, thông báo công khai trên các phương tiện thông tin đại chúng chủ trương bán cổ phần được quy định trong công văn 3395-VPCP/ĐMDN ngày 29/08/1998 của Văn phòng chính phủ. 32 Mặc dù vậy, cũng như các giai đoạn trước đây, việc tiếp cận với các thông tin về doanh nghiệp CPH của nhà đầu tư để tìm hiểu đầu tư vẫn hết sức khó khăn. Trình tự thủ tục, nguyên tắc phân phối hoàn toàn do doanh nghiệp CPH quyết định và không được dựa trên những chuẩn mực quy định. Do vậy có thể nói là việc chào bán cổ phần của các DNNN CPH trong giai đoạn này còn thiếu tính công bằng và minh bạch. Đối tượng được mua cổ phần cũng tương tự như trong Nghị định 28/CP. Tỷ lệ phân phối phần lớn vẫn dành cho cán công nhân viên trong công ty. Theo thống kê, trong giai đoạn này, đã có gần 800 DNNN thực hiện CPH, trong đó tỉ lệ phân phối cổ phần bình quân như sau: Nhà nước nắm giữ khoảng 32,03%, cán bộ trong công ty giữ 43,83% và nhà đầu tư bên ngoài nằm giữ 24,14%. Cũng trong giai đoạn này, Thủ tướng đã ban hành Quyết định 145/1999/QĐ- TTg ngày 28/06/1999 về quy chế bán cổ phần cho nhà đầu tư nước ngoài cho phép nhà đầu tư nước ngoài mua không quá 30% vốn điều lệ của doanh nghiệp. 2.1.2. Đánh giá thực tiễn về thời kỳ bán cổ phần lần đầu tại các DNNN CPH không qua đấu giá (từ tháng 6/1992 đến tháng 8/2002): 2.1.2.1. Thành tựu: Xét về mục tiêu đổi mới DNNN nói chung, quá trình CPH trong giai đoạn này đã gặt hái được những kết quả thuyết phục. Theo số liệu của Ban Đổi mới Trung ương, tính đến hết tháng 8 năm 2002, cả nước đã chuyển được 828 DNNN thành công ty cổ phần. Nhà nước thu về 814 tỷ đồng, còn các doanh nghiệp thu hút được thêm 1.432 tỷ đồng từ công chúng để đầu tư cho sản xuất kinh doanh. Đa số các doanh nghiệp sau CPH đều hoạt động có hiệu quả, doanh thu, lợi nhuận, nộp Ngân sách Nhà nước, tích lũy vốn trong đó có phần vốn của Nhà nước tại doanh nghiệp đã CPH, thu nhập của người lao động đều tăng. Bình quân các doanh nghiệp sau CPH có doanh thu tăng gấp 2 lần, cổ tức đạt từ 1 đến 2%/tháng, vốn tăng gấp 2,5 lần, nộp Ngân sách tăng 2 lần, thu nhập của người lao động tăng bình quân 20% so với thời gian trước khi CPH. 33 Xét về mục tiêu huy động vốn từ các thành phần kinh tế trong xã hội nhằm đa dạng hóa sở hữu các DNNN CPH, theo số liệu của Ban chỉ đạo đổi mới và phát triển DNNN, tính đến cuối năm 2001, gần 72,5% số DNNN CPH có tỷ lệ nắm giữ của cổ đông bên ngoài doanh nghiệp là trên 50%. Phần nắm giữ cổ phần này là một tiền đề quan trọng cho sự phát triển của thị trường vốn. Như vậy, bên cạnh những thành tựu về mặt kinh tế và xã hội, CPH DNNN đã tạo ra một thị trường phát hành chứng khoán sơ cấp và tạo ra hai chủ thể cơ bản làm nền tảng cho triển vọng xây dựng và phát triển thị trường vốn là công ty cổ phần và nhà đầu tư. 2.1.2.2. Những tồn tại và nguyên nhân: Bên cạnh những kết quả khả quan, vẫn tồn tại những hạn chế trong các khía cạnh liên quan đến kỹ thuật thực hiện và chính sách, đặc biệt là phương thức bán cổ phần lần đầu đã làm ảnh hưởng đến hiệu quả của chương trình CPH. Nguyên nhân của một số những tồn tại này là do việc phát hành cổ phần lần đầu không thông qua đấu thầu, đấu giá để xác định giá bán. Cụ thể: ¾ Về cơ chế xác định giá trị doanh nghiệp: Phương pháp xác định giá trị tài sản ròng được áp dụng trong 10 năm qua không phản ánh đủ tài sản vô hình của doanh nghiệp, bao gồm các tài sản về trí tuệ, lợi thế về địa điểm, uy tín, thương hiệu... Đặc biệt đối với các doanh nghiệp thương mại và dịch vụ, những tài sản vô hình này ngày càng chiếm tỷ trọng lớn trong tổng số tài sản của các doanh nghiệp. Mặc dù các khung pháp lý thí điểm đến Nghị định 44/1998/NĐ-CP đều đã cố gắng đưa giá trị lợi thế vào giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên do sự khó khăn trong khâu định giá cũng như xác định cơ sở so sánh, việc tính toán giá trị lợi thế doanh nghiệp dường như còn bỏ ngỏ. ¾ Về xác định giá phát hành cổ phần: Quy trình hình thành giá phát hành chưa mang tính thị trường. Cổ phần lần đầu của các DNNN CPH thời gian qua được bán bằng với mệnh giá 100.000 đồng một cổ phần. Số lượng cổ phần được xác định bằng cách chia vốn điều lệ cho mệnh giá. Vốn điều lệ chính là tổng giá trị của DNNN CPH đem ra chào bán. Như vậy, giá trị chào bán DNNN CPH được hình thành không phải do quan hệ cung - cầu của 34 người mua và người bán mà từ sự thống nhất của các ý kiến về giá trị doanh nghiệp giữa cán bộ của doanh nghiệp tham gia xác định giá trị doanh nghiệp với cán bộ các cơ quan Nhà nước có thẩm quyền. Việc hình thành giá trị chào bán doanh nghiệp như vậy chưa thực sự khách quan. Để khắc phục các hệ quả này, cần tách bạch rõ ràng việc xác định vốn điều lệ với giá trị chào bán DNNN CPH. Công tác xác định giá trị doanh nghiệp chỉ nhằm phục vụ cho việc xác định vốn điều lệ và số lượng cổ phần phát hành. Số lượng cổ phần đã được xác định này sẽ được thị trường xác lập giá thông qua các hình thức đấu thầu, đấu giá. Số tiền bán cổ phần thu về được sẽ được xem là giá trị chào bán doanh nghiệp. Quan hệ cung cầu giúp hình thành giá khách quan, công bằng và là giải pháp cuối cùng khắc phục nhược điểm của các phương pháp định giá. ¾ Về khung pháp lý cho hoạt động chào bán cổ phần: Hoạt động chào bán cổ phần trong giai đoạn này chưa hiệu quả, thiếu khung pháp lý quy định quá trình phát hành và giám sát hoạt động phát hành, đảm bảo cho các giao dịch phát hành được minh bạch, công bằng, bảo đảm tỷ lệ sở hữu rộng rãi và bảo vệ công chúng đầu tư, nhất là nhà đầu tư nhỏ. Phương thức bán cổ phần do không được thiết kế chặt chẽ nên có một số trường hợp làm cho giá trị doanh nghiệp bị đánh giá thấp do có sự thao túng và đầu cơ. Bên cạnh đó, việc bán cổ phần tại các doanh nghiệp CPH hoàn toàn do doanh nghiệp định đoạt, trong khi chính bản thân doanh nghiệp cũng không có các kỹ năng chuyên nghiệp và kinh nghiệm về phát hành cổ phần. Do khung pháp lý thiếu các quy định cụ thể, việc phát hành cổ phần lần đầu tại các doanh nghiệp CPH thời gian này còn những tồn tại cụ thể sau đây: ƒ Thời điểm phát hành cổ phần được thiết lập một cách tùy tiện: Ở một số doanh nghiệp, cổ phần đã được chào bán ngay trong thời gian còn đang tiến hành thủ tục CPH. Trường hợp CPH Trung tâm Nghiên cứu và Sản xuất Hóa mỹ phẩm là một ví dụ, 16% là tỷ lệ dành cho cổ đông bên ngoài đã được đăng ký mua hết ngay trong thời gian dự thảo đề án CPH đang chờ các cơ quan chức năng thẩm định số liệu trước khi chuyển sang UBND Tp. HCM 35 phê duyệt. Sự tùy tiện này làm mất tác dụng của quy định hiện hành là công bố trên các phương tiện thông tin đại chúng về việc phát hành. ƒ Việc công bố thông tin hầu như chỉ mang tính hình thức đối phó với các quy định của pháp luật: Đa số nhà đầu tư bên ngoài tiếp cận đợt phát hành qua nguồn thông tin công khai nhưng muộn màng này sẽ không mua được cổ phần. Điều này làm cho nhà đầu tư không tin tưởng vào chương trình CPH DNNN, nhất là khi tham gia mua cổ phần của các doanh nghiệp có triển vọng. ƒ Thiếu một chuẩn mực về trình tự thủ tục kiểm soát đăng ký đặt mua và phân phối cổ phần cho những người đặt mua: Khung pháp lý về CPH DNNN trong giai đoạn này chỉ đề cập đến việc quản lý và thanh toán tiền mua cổ phần, chưa đưa ra những quy định cụ thể về trình tự thủ tục đặt mua cổ phần, hồ sơ đăng ký mua, trình tự ưu tiên phân phối cổ phiếu,… để đảm bảo hoạt động chào bán cổ phần được minh bạch và công bằng. ƒ Các nhà đầu tư khó tiếp cận các thông tin cơ bản của doanh nghiệp CPH: Thật vậy, khả năng tiếp cận thông tin của về doanh nghiệp trong quá trình chào bán cổ phần rất khó khăn. Tài liệu chính của doanh nghiệp CPH thời gian này là phương án CPH. Tuy nhiên nó chỉ cung cấp giá trị tài sản đã được đánh giá theo giá thị trường. Nhiều nội dung quan trọng khác như chiến lược kinh doanh, yêu cầu về vốn, kế hoạch tiếp thị, nhu cầu nguồn nhân lực, kế hoạch cải tiến công nghệ, kế hoạch tài chính chưa được xây dựng đúng mức. Thiếu các thông tin cơ bản này, rất ít nhà đầu tư tiềm năng nhận ra cơ hội để mua cổ phiếu. Hệ quả này một mặt làm hạn chế khả năng bán nhanh và bán hết cổ phần, mặt khác nhà đầu tư không có cơ sở để đưa ra quyết định đầu tư mà chủ yếu do yếu tố đầu cơ. ƒ Nhà nước chưa đóng vai trò tích cực trong việc giám sát quá trình chào bán cổ phần tại doanh nghiệp CPH để đảm bảo khách quan và công bằng: Vai trò của các cơ quan có thẩm quyền về CPH chỉ dừng lại ở mức xử lý các tồn 36 đọng ngoài thẩm quyền của doanh nghiệp, thẩm định và quyết định giá trị doanh nghiệp, duyệt phương án CPH. ƒ Việc thực hiện phát hành cổ phần lần đầu thiếu chuyên nghiệp: Cán bộ tại các DNNN CPH không phải là những người chuyên làm công tác về phát hành cổ phần. Trong khi đó họ còn phải đồng thời bảo đảm duy trì hoạt động sản xuất kinh doanh liên tục của doanh nghiệp. Vì vậy, họ gặp khó khăn trong việc chuẩn bị và đảm bảo tính chuyên nghiệp, hiệu quả cho việc phát hành cổ phần như xây dựng hồ sơ phát hành, quảng bá phát hành, tổ chức phát hành, tìm kiếm nhà đầu tư, kiểm soát việc đặt mua và phân phối cổ phần,… Nhìn chung, trong giai đoạn này, việc phát hành cổ phần lần đầu của các DNNN CPH cũng đạt được những thành tựu và mục tiêu nhất định về thuyhút vốn cổ phần. Tuy nhiên, việc thực hiện chỉ mang tính thí điểm, còn nhiều tồn tại và được rút kinh nghiệm để hoàn thiện dần trong các giai đoạn tiếp theo. 2.2. THỜI KỲ BÁN CỔ PHẦN LẦN ĐẦU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC CỔ PHẦN HÓA QUA PHƯƠNG THỨC ĐẤU GIÁ Để khắc phục các tồn tại về phát hành cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp CPH nói riêng và để tháo gỡ những vướng mắc, thể chế hóa một số chủ trương đường lối mới của Nhà nước về việc thực hiện CPH DNNN nói chung, Chính phủ đã ban hành Nghị định 64/2002/NĐ-CP ngày 19/06/2002 về việc chuyển DNNN thành công ty cổ phần thay thế cho Nghị định 44/1998/NĐ-CP. Tiếp theo đó, Bộ tài chính cũng đã ban hành Thông tư số 80/2002/TT-BTC ngày 12/09/2002 hướng dẫn bảo lãnh phát hành và đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài của các DNNN thực hiện CPH. Theo các quy định tại Nghị định 64/2002/NĐ-CP và Thông tư 80/2002/TT- BTC, yêu cầu các DNNN khi CPH phải dành một tỷ lệ cổ phiếu tối thiểu để bán đấu giá ra ngoài thông qua một tổ chức tài chính trung gian đã làm cho việc phát hành cổ phiếu của các doanh nghiệp CPH mang tính IPO hơn. Trong giai đoạn này cũng 37 bắt đầu xuất hiện một số doanh nghiệp lớn (so với quy mô thị trường tài chính Việt Nam) như Vinamilk, Bảo Minh... được CPH. Nhìn chung, việc thực hiện đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài thông qua phương thức đấu giá hầu hết đều tuân thủ quy định của Thông tư 80/2002/TT-BTC về mặt hình thức. Tuy nhiên, để xem xét và đánh giá thực trạng của phát hành lần đầu thông qua đấu giá, chúng ta nên đi từ việc nghiên cứu các quy định pháp lý và quy trình thực hiện thực tế đã được triển khai áp dụng từ khi có khung pháp lý về bán đấu giá cho đến nay như thế nào? 2.2.1. Quy định pháp lý về đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài của DNNN CPH: ƒ Nghị định 64/2002/NĐ-CP ngày 19/06/2002 của Chính Phủ về việc chuyển DNNN (DNNN) thành công ty cổ phần; ƒ Thông tư 76/2002/TT-BTC ngày 09/09/2002 của Cơ quan chủ quản hướng dẫn những vấn đề tài chính khi chuyển DNNN (DNNN) thành công ty cổ phần; ƒ Thông tư 79/2002/TT-BTC ngày 12/09/2002 của Cơ quan chủ quản hướng dẫn xác định giá trị doanh nghiệp khi chuyển DNNN thành công ty cổ phần; ƒ Thông tư 80/2002/TT-BTC ngày 12/09/2002 của Cơ quan chủ quản hướng dẫn việc đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài của các DNNN thực hiện CPH; ƒ Công văn 11712/TC/TCDN ngày 10/11/2003 của Cơ quan chủ quản hướng dẫn quy trình CPH DNNN; ƒ Công văn 12525/TC/TCDN ngày 28/11/2003 của Cơ quan chủ quản về việc hướng dẫn bổ sung cơ chế định giá và đấu giá bán cổ phần; 2.2.2. Quy trình thực hiện: 38 Sơ đồ 1: Qui trình và các bước thực hiện cụ thể việc đấu giá bán cổ phần lần đầu của các DNNN CPH theo thông tư 80/2002/TT-BTC 10 d. X in ñi eàu ch æn h gi aù trò D N (n eáu ba èng gi aù sa øn m aø va ãn kh oân g th aøn h) 13b . Keát quaû13a . Keát quaû 12 b. Tr aû la ïi tie àn co ïc 12 a. T hu ti eàn , ph aùt co å p hi eáu 11b . Khoâng mua ñöôïc 11a . Mua ñöôïc 10 b. N eáu co ù ñu û n gö ôøi 10a . Neáu khoâng ñuû ngöôøi . 9 . Ñeán ngaøy ñaáu giaù 8. Ph eâ du ye ät 7 . Danh saùch nhaø ñaàu tö 6 . Phaùt vaø thu hoà sô ñaáu giaù , kieåm tra vaø thu tieàn coïc 5. Q uy eát ñò nh ph eâ du ye ät 4 . Ñeä trình pheâ duyeät 3. Ph oái hô ïp so aïn th aûo 2. Q uy eát ñò nh th aøn h la äp H Ñ Ñ G 1a . Ñeà cöû ngöôøi tham gia HÑÑG Doanh nghieäp CPH Cô quan quyeát ñònh CPH 1b . Ñeà cöû ngöôøi tham gia HÑÑG Hoäi ñoàng Ñaáu giaù Giaù khôûi ñieåm Boä hoà sô Keá hoaïch Quy cheá Nieâm yeát thoâng tin Hoà sô tham gia + tieàn coïc Hoäi ñoàng Ñaáu giaù Göûi giaáy môøi + Phieáu tham döï Ñaáu giaù Ñaáu giaù khoâng thaønh Danh saùch mua ñöôïc Danh saùch khoâng mua ñöôïc Toång keát Toång keát Bieân baûn ñaáu giaù 14 . B aùo ca ùo ke át q ua û ñ aáu gi aù Hoäi ñoàng Ñaáu giaù 10 c. X in ñi eàu ch æn h gi aù kh ôûi ñi eåm CKÐA Tổ chức Tài chính trung gian 39 2.2.2.1. Trước đấu giá ¾ Thành lập Hội đồng Đấu giá Sau khi nhận được Quyết định của Cơ quan chủ quản ra quyết định chuyển DNNN thành Công ty cổ phần, Đơn vị tổ chức đấu giá sẽ phối hợp với doanh nghiệp để đề xuất các thành viên tham gia Hội đồng Đấu giá cho Cơ quan chủ quản ra quyết định thành lập Hội đồng Đấu giá. Trường hợp DNNN CPH tự tổ chức đấu giá thì Giám đốc doanh nghiệp hoặc người do Giám đốc ủy quyền làm Chủ tịch Hội đồng đấu giá, trường hợp tổ chức đấu giá qua Tổ chức tài chính trung gian thì Giám đốc Tổ chức tài chính trung gian hoặc người do Giám đốc ủy quyền làm Chủ tịch Hội đồng đấu giá. Hội đồng đấu giá tổ chức và hoạt động có Quy chế riêng. Theo quy định hiện nay, Tổ chức tài chính trung gian được phép tổ chức đấu giá hoặc bảo lãnh phát hành chỉ có thể là CTCK. ¾ Xác định Giá khởi điểm, chuẩn bị Hồ sơ công bố thông tin, xây dựng Kế hoạch tổ chức đấu giá và Quy chế đấu giá Trong vòng 7 ngày kể từ ngày nhận quyết định thành lập Hội đồng Đấu giá, Đơn vị tổ chức đấu giá tính toán và đề xuất và giải trình mức giá khởi điểm. Sau đó, xây dựng bộ Hồ sơ phát cho nhà đầu tư, lập Kế hoạch tổ chức đấu giá và dự thảo Quy chế đấu giá để Hội đồng Đấu giá sẽ xem xét và ra quyết định. Đối với việc xác định giá khởi điểm: Có thể dựa vào yêu cầu thực tế của doanh nghiệp kết hợp với việc xác định giá trị doanh nghiệp cũng như tham khảo phản ứng của thị trường để có được mức giá khởi điểm thích hợp. Đồng thời, Đơn vị tổ chức đấu giá có thể sử dụng ácc phương pháp định giá khác nhau (P/E, Chiết khấu cổ tức, Chiết khấu dòng tiền...) để xác định giá khởi điểm. Mức giá này sẽ được đề xuất cho Hội đồng Đấu giá phê duyệt. Chuẩn bị Hồ sơ công bố thông tin: Đơn vị tổ chức đấu giá sẽ soạn sẵn bộ Hồ sơ phát cho nhà đầu tư (Gồm các yêu cầu về hồ sơ, bản công bố thông tin, các mẫu biểu…) và trình cho Hội đồng Đấu giá phê duyệt. 40 Xây dựng Kế hoạch tổ chức đấu giá Đơn vị tổ chức đấu giá sẽ phối hợp với doanh nghiệp để lập Kế hoạch tổ chức đấu giá một cách thích hợp nhất. Kế hoạch này sẽ được trình lên Hội đồng Đấu giá phê duyệt. Soạn thảo Quy chế đấu giá Đơn vị tổ chức đấu giá tiến hành soạn Quy chế đấu giá dự thảo căn cứ theo các qui định hiện hành và trình Hội đồng đấu giá phê duyệt. ¾ Niêm yết các thông tin về việc bán đấu giá Lựa chọn thời điểm niêm yết thông tin về việc bán đấu giá: Theo quy định của Thông tư 80/2002/TT-BTC niêm yết thông tin phải tiến hành trong vòng 30 ngày trước khi thực hiện cuộc đấu giá nên Đơn vị tổ chức đấu giá sẽ nghiên cứu và lựa chọn thời điểm thích hợp cho niêm yết (vốn đã nằm trong Kế hoạch tổ chức đấu giá). Việc thực hiện công bố thông tin sẽ được đăng trên ít nhất 2 tờ báo ngày (01 Trung ương, 01 Địa phương) trên 5 số liên tiếp. Đơn vị tổ chức đấu giá có thể niêm yết thêm thông báo chi tiết tại các trụ sở, các bản tin, trang web… của chính DNNN CPH theo Kế hoạch tổ chức đấu giá đã được Hội đồng Đấu giá phê duyệt. ¾ Chuẩn bị trước thời điểm đấu giá Lập danh sách nhà đầu tư tiềm năng và phát hồ sơ, giới thiệu về đợt phát hành: ƒ Đơn vị tổ chức đấu giá chuẩn bị bộ hồ sơ đăng ký đấu giá mua cổ phần đầy đủ để phân phối cho tất cả các nhà đầu tư. ƒ Trong trường hợp cần thiết, Đơn vị tổ chức đấu giá hoặc sẽ kết hợp với nhau tổ chức các buổi thuyết trình để giới thiệu cho các nhà đầu tư cần các thông tin cụ thể. Chuẩn bị các thủ tục cần thiết: Đơn vị tổ chức đấu giá sẽ tiến hành tổ chức thực hiện, hướng dẫn đăng ký tham gia đấu giá, kiểm tra các điều kiện tham gia đấu giá của các nhà đầu tư tham gia và hoàn tất các thủ tục cần thiết, cụ thể: 41 ƒ Kiểm tra tư cách pháp nhân, thể nhân. ƒ Thời hạn nộp đơn. ƒ Tiền cọc (10% giá trị cổ phần đặt mua tính theo giá khởi điểm). Danh sách tham gia đấu giá: Trước khi thực hiện cuộc đấu giá ít nhất 3 ngày, đơn vị tổ chức đấu giá sẽ tiến hành các thủ tục sau: ƒ Lập danh sách những nhà đầu tư đủ điều kiện tham gia đấu giá cổ phần và báo cáo Hội đồng Đấu giá ra quyết định chấp thuận. ƒ In giấy mời tham gia cuộc đấu giá, các phiếu tham dự đấu giá và gửi đến những nhà đầu tư tham gia đấu giá theo danh sách đã được Hội đồng Đấu giá chấp nhận. ƒ Chuẩn bị địa điểm và các thiết bị cần thiết để tiến hành cuộc đấu giá. 2.2.2.2. Trong cuộc đấu giá ¾ Trước ngày đấu giá Trước khi cuộc đấu giá được chính thức bắt đầu 1 ngày, Tổ chức tài chính trung gian hoặc DNNN CPH sẽ lập danh sách nhà đầu tư vắng mặt nhưng đủ tư cách tham gia cuộc đấu giá (có gửi Phiếu tham dự đấu giá cho Hội đồng Đấu giá trước 1 ngày) và thông báo cho Hội đồng Đấu giá. ¾ Trong cuộc đấu giá Trình tự một cuộc đấu giá được thực hiện như sau: Trước giờ bắt đầu: ƒ Kiểm tra tư cách nhà đầu tư tham dự cuộc đấu giá. ƒ Đọc quy chế đấu giá ƒ Hội đồng Đấu giá trả lời những thắc mắc của các nhà đầu tư tham gia đấu giá sau khi Chủ tịch Hội đồng Đấu giá công bố các thông tin chủ yếu về cuộc đấu giá. ƒ Hướng dẫn cách thức ghi giá,… Bắt đầu: ƒ Công bố thời hạn nộp phiếu tham dự đấu giá. 42 ƒ Nhận phiếu tham dự đấu giá. ƒ Kiểm phiếu và cho kết quả. Kết thúc: ƒ Hội đồng Đấu giá công bố công khai kết quả đấu giá. ƒ Lập danh sách những nhà đầu tư được quyền mua cổ phiếu, số lượng được mua, số tiền phải trả đã trừ đi khoản tiền cọc đã nộp. ƒ Lập danh sách những nhà đầu tư được nhận lại tiền cọc do không được mua cổ phần. ƒ Lập danh sách những nhà đầu tư vi phạm Quy chế đấu giá và không được nhận lại tiền cọc. ƒ Lập Biên bản đấu giá cổ phần, lấy đủ chữ ký của các thành viên Hội đồng Đấu giá. Biên bản đấu giá được lập ít nhất ba bản và được lưu giữ tại: cơ quan có thẩm quyền quyết định CPH, chức tài chính trung gian (nếu tổ chức đấu giá qua tổ chức tài chính trung gian) và doanh nghiệp CPH. 2.2.2.3. Sau đấu giá ¾ Thực hiện thanh toán và trả cọc mua cổ phần Trong vòng 10 ngày (ngày làm việc) kể từ ngày công bố kết quả đấu giá, Tổ chức tài chính trung gian hoặc DNNN CPH sẽ hoàn tất việc mua bán cổ phần. Gồm: ƒ Tổ chức thu tiền mua cổ phần và phát phiếu thu cho các nhà đầu tư được quyền mua cổ phiếu trả bằng tiền mặt hoặc chuyển khoản. ƒ Làm thủ tục trả lại tiền đặt cọc theo danh sách những nhà đầu tư nhận lại tiền cọc (trong vòng 5 ngày). ƒ Đối với trường hợp phải giải quyết khiếu nại hay xử lý vi phạm của người tham gia đấu giá, Hội đồng Đấu giá xem xét các tài liệu có liên quan, làm các thủ tục cần thiết khác theo yêu cầu của Hội đồng Đấu giá và tòa án. ¾ Báo cáo kết quả đấu giá cổ phần: Sau khi kết thúc việc thanh toán tiền mua cổ phần, đơn vị tổ chức đấu giá có trách nhiệm: 43 ƒ Lập báo cáo tình hình và kết quả bán đấu giá và trình Hội đồng Đấu giá ký duyệt. ƒ Gửi báo cáo đã được ký duyệt đến cơ quan quyết định CPH thông qua Ban Đổi mới Quản lý Doanh nghiệp cùng cấp trong thời hạn quy định là 07 ngày, kể từ ngày kết thúc việc mua cổ phần theo kết quả đấu giá. ¾ Hoàn tất cuộc đấu giá: ƒ Nộp tiền thu được vào tài khoản của Doanh nghiệp CPH đã mở ở Kho Bạc Nhà nước hoặc chuyển cho Quỹ Hỗ trợ Sắp xếp và CPH DNNN của cơ quan cấp trên 2.2.3. Kết quả thực hiện trong thời kỳ bán cổ phần qua đấu giá: Trên đây là cở sở pháp lý cho việc thực hiện đấu giá bán cổ phần lần đầu và quy trình chung cho việc tổ chức đấu giá. Việc áp dụng quy trình và thực hiện theo các quy định pháp lý về đấu giá bán cổ phần trong thời gian qua đã đạt được nhiều kết quả khả quan, đáp ứng được phần lớn chủ trương chung của Nhà nước về CPH và mục tiêu huy động vốn, đổi mới công nghệ và tăng cường khả năng quản lý… cho các DNNN CPH. Cụ thể, việc triển khai thực hiện bán đấu giá cổ phần lần đầu chỉ thực sự bắt đầu tại Việt Nam kể từ đầu quý II năm 2003, khi có chương trình tài trợ và hướng dẫn thực hiện đấu giá bán cổ phần thí điểm của Ngân hàng thế giới (Word Bank) cho 3 DNNN CPH (Công ty cao su Y tế, Công ty Thương mại Củ Chi,…). Tiếp sau đó, vào tháng 4/2003, Công ty Xuất nhập khẩu Giày dép Nam Á là DNNN CPH đầu tiên nhận được quyết định của UBND TP.HCM về việc chuyển thể DNNN thành công ty cổ phần trong đó có quy định áp dụng hình thức bán đấu giá cổ phần ra bên ngoài. Với tổng số cổ phần bán đấu giá của công ty là 5.020 cổ phần (tương đương 6,28%). Do số lượng cổ phần bán ra không nhiều (khoảng 500 triệu đồng), nên Công ty Nam Á được phép trực tiếp tổ chức bán đấu giá. Từ đó đến nay, chỉ tính riêng các doanh nghiệp thuộc cơ quan chủ quản là UBND TP. HCM đã có hơn 60 doanh nghiệp CPH và thực hiện bán cổ phần qua đấu giá. Bên cạnh đó, hàng trăm 44 DNNN CPH khác trực thuộc các Bộ, UBND Tỉnh, Tổng công ty 91… đã và đang thực hiện đấu giá bán cổ phần lần đầu ra bên ngoài. Tuy nhiên, gần đây, Hiệp hội đầu tư chứng khoán (VAFI), các cơ quan báo chí chuyên ngành (đặc biệt là báo Chứng khoán Việt Nam, báo Đầu tư chứng khoán…) liên tục có những ý kiến cho rằng việc thực hiện bán đấu giá cổ phần của một số DNNN CPH có thương hiệu, làm ăn hiệu quả không công khai, minh bạch, luôn bị bưng bít, che dấu thông tin; nếu có công bố thông tin thì nội dung công bố lập lờ, không rõ ràng, không chính xác. Các quy định về việc đăng ký tham gia đấu giá đều nhằm mục đích hạn chế nhà đầu tư mua cổ phần. Thêm vào đó, chỉ những doanh nghiệp làm ăn kém hiêu quả thì đem ra bán rộng rãi cho nhà đầu tư. Hoặc cũng có một số trường hợp tổ chức bán đấu giá cổ phần qua CTCK chỉ mang tính hình thức, hợp thức hoá việc bán cổ phần nội bộ cho một số nhà đầu tư đã xác định trước. Điều này dẫn đến việc giá bán cổ phần thấp, không phản ánh đúng giá trị thực của doanh nghiệp làm thất thoát tài sản của Nhà nước. Cũng có trường hợp thông tin về cổ phiếu được thổi phồng quá mức dẫn đến tình trạng giá ảo, sau khi mua đấu giá xong, cổ phiếu lại có xu hướng giảm so với giá đấu giá và hạn chế tính thanh khoản. 2.2.4. Phân tích kết quả khảo sát sự đánh giá và quan điểm của các nhà đầu tư cá nhân về ”Đấu giá bán cổ phần”: Để tìm hiểu thực trạng tình hình phát hành cổ phần lần đầu của các DNNN CPH trước những thông tin trên; đồng thời, để tìm hiểu nhu cầu đầu tư cổ phiếu và sự đánh giá về việc bán cổ phần qua đấu giá của các nhà đầu tư - vốn được xem là một trong các chủ thể quan trọng của các đợt phát hành cổ phiếu thông qua đấu giá và cũng chính là nhân tố chính quyết định cuộc đấu giá bán cổ phần có thành công hay không; người viết đề tài này đã thực hiện một cuộc khảo sát ý kiến đánh giá quan điểm của hơn 100 nhà đầu tư cá nhân đã tham gia hoặc tìm hiểu về mua cổ phần qua đấu giá. Mặt khác, hầu hết trong số họ hiện đang là khách hàng giao dịch tại các CTCK, vốn đã đã có kiến thức và sự hiểu biết nhất định về chứng khoán và thị trường chứng khoán. 45 Cuộc khảo sát này được thực hiện bằng cách đề nghị các nhà đầu tư trả lời Bản câu hỏi trắc nghiệm (theo Phụ lục đính kèm). Sau đó, bằng phương pháp tổng hợp thống kê kết quả để đưa ra được quan điểm và nhu cầu của các nhà đầu tư về việc tham gia mua cổ phần. Trước tiên, để tìm hiều những khía cạnh khác của quan điểm nhà đầu tư, chúng ta sẽ bắt đầu từ việc phân tích mục tiêu và quy mô đầu tư cổ phiếu của nh